申万宏源(000166)年报点评：扩张负债端加大自营及资本中介业务规模 定增落地补强竞争实力

事件：公司披露2017年年报，全年累计实现营收133.68亿元，同比减少9.2%；实现归母净利润46亿元，同比减少15.0%。EPS0.23元，加权ROE8.61%（YoY-1.98pct.），净利润率为34.4%（YoY-0.49pct.），期末杠杆率为4.28X（YoY+21%），业绩符合我们的预期。整体来看，经纪、投行、资管、利息净收入和自营投资贡献分别为34.1%、10.5%、9.7%、13. 1%和29. 7%，同比增速分别为-23%、-34%、一28%、-6%和38%，除自营业务外，各条业务线低迷盘现人意。公司通过扩张负债端（YoY+9%）以加大自营投资 （ YoY+28%）和资本中介业务规模。

    市场交投清淡，量价齐缩拖累代买业务收入同比下滑23%至45.59亿元。

    全年股基交易额YoY16%（行业-12%），市占率4.15%（ YoY-0.2lpct.），佣金率约4.52%%（2016年为4.89%%）。实现利息收入17.5亿元，同比下降6.3%，主要系公司债务规模扩大（转融通融入资金，债券质押式回购业务），融资成本上行。期末两融余额为540.54亿元，同比微跌0. 8%；股票质押式回购未解押参考市值为633.88亿元。公司通过推行线上线下营销、推进分层投顾服务等系列举措，客户托管资产规模达2.9万亿元，较上年末增长27%，为巩固零售业务行业地位奠定了基础。IPO/债务融资规模分别同比减少3g%/63%拖累投行业务收入同比减少33.g%至13.97亿元。新发审委下，公司上会项目5个，过会项目2个，通过率为40%（行业平均通过率为63.3%），2018年公司将以“投资+投行”战略为抓手，确保发展再上新台阶。实现自营投资收益39.73亿元同比增加38%，我们测算的投资收益率为4.3%（YoY+1. 88pct.）。18Q1公司向申万宏源证券进行增资100亿元（其中35亿元向子公司申万宏源西部增资），扩大信用交易业务规模、发展机构销售业务、扩大投资交易业务和互联网金融业务加速布局。

    投资建议：公司采取“上市集团+证券公司”的双层架构，区位优势明显，助力公司实现东西联动、资源协同。120亿元定增落地，预计申万宏源证券净资产规模排名上升至第8，弹药补强后进一步提高证券业务市场地位。预计18-19年EPS分别为0.23、0.26元／股，目标价5.7元／股，维持“增持”评级。

    风险提示：二级市场快速下跌带来的估值与业绩的双重压力