杰赛科技(002544)事件点评:大股东中电通信子集团深度分析

类别:公司 机构:东兴证券股份有限公司 研究员:陆洲/王习/张高艳/张卓琦 日期:2018-05-02

事件:我们对公司控股股东中电通信子集团进行了详细分析。

    观点:

    一、实际控制人中国电子科技集团简介:

    中国电子科技集团公司为继承合并原信息产业部47 家直属研究院所及有关高科技企业组建而成的军工集团,主营军民用大型电子信息系统的工程建设,重大装备、通信与电子设备、软件和关键元器件的研制生产。

    中国电科已发展成为国内唯一覆盖电子信息全领域的大型科技集团;国内唯一在国家海洋、空间、网络三大战略领域发挥重要作用的军工集团;国内唯一能够同时为各军兵种全方位提供信息化装备的军工集团;国内唯一能够为我军各种型号的卫星、导弹、飞机、舰船、车辆提供各类关键元器件的企业集团。

    2017 年中国电科集团实现主营业务收入2041.8 亿元(+8.2%),实现利润203 亿元(+17.2%),净资产总额1619.8 亿元,经济增加值EVA 同比增长25.2%。

    二、下属科研院所为集团业务经营和创新的主体:

    中国电科集团现有二级成员单位48 家,上市公司8 家,分布在全国26 个省、市、区。下属研究院所体量庞大,是集团公司业务经营、技术创新的主体。

    从研究所专业分工来看,近半数从事雷达、通信、导航及配套微波器件射频线缆业务,中国电科“四美”14所、38 所、29 所、54 所均处此板块;此外,10 所(综合电子)、28 所(信息化软硬件)、30 所(信息安全)、36 所(通信)经营业绩良好,在业内也有一定影响力。

    作为我国军事通信领域的国家队,长期的技术积累和人才储备铸就高壁垒护城河,综合优势显著。军事通信技术是现代战争的神经中枢,是指挥控制、体系化作战的基础。随着我军向积极战略防御转变、战略支援部队组建、海空军建设加速,我们认为,专用通信设施、设备、网络将获得持续增长的研发和采购支持。在军事卫星通信和光纤通信网的基础上,综合发展散射通信、超短波通信、无线光通信,可综合发挥各技术比较优势,提高战场生存能力和系统的可靠性。

    国内战术无线电设备供应商(短波、超短波)主要包括:中原电子(陆军)、海格通信(海军)、烽火电子(空军),受产品标准和单位资质门影响槛,市场竞争不激烈,呈寡头垄断格局,国有股东背景、军工生产历史更受军方信赖。

    作为军工电子国家队,中电科技集团在军事通信领域有长期的项目合作经验、技术和人才储备,产品线齐全,包括50 所的超短波电台、通话控制器,34 所的有线及无线激光通信设备,54 所的卫通/散射双模通信车载站(建有专门的微波散射事业部),以及54 所、电科院等单位对综合军事通信系统、战术数据链的设计方案等。此外,集团内在军事通信领域有所积累的研究所还包括10 所、7 所、34 所、39 所等。中电科技集团在军用通信市场的竞争优势为通信系统、卫星通信、散射通信和下一代光通信。

    三、中电通信子集团尘埃落定,覆盖“军中华为”54 所等优质资产:

    中电通信子集团正式成立,标志着中国电科网络通信产研结合、业务重组工作进入重大实施阶段。

    2015 年初,由7 所、34 所、39 所、50 所和54 所等单位及所属企业,组建成立中国电科通信事业部,历经3 年多的组织机构完善健全和运行机制理顺,为通信子集团的组建奠定了坚实的基础;

    2017 年8 月,中国电科集团以通信事业部为基础宣布正式成立中电通信子集团,由中电通信委托管理中国电科7 所、34 所、39 所、50 所和54 所,由其统筹开展通信事业部相关业务资产及资源的整合重组,并承担后续经营改革各项工作。

    中电通信子集团资产优质,占据半壁江山的54 所更是被视为“军中华为”。根据公开信息,2017 年中电通信子集团实现营业收入199.25 亿元、位列集团第二,实现利润总额15.73 亿元,经济增加值EVA12.66 亿元,业务发展迅速。其中,54 所实现收入122.67 亿元(+8.20%)、利润总额8.97 亿元(+17.19%),分别贡献了通信子集团总收入的61.6%、利润总额的57.0%,是中电通信子集团的绝对中坚力量。

    54 所始建于1952 年,是新中国成立的第一个电信技术研究所,经过60 余年的发展和壮大,现已成为我国电子信息领域专业覆盖面最宽、综合性最强的骨干研究所,具有武器装备科研生产及质量体系方面的重要资质,是国家授权的电子工程专业承包壹级资质单位,电子工程甲级设计单位。建所以来,相继参与完成了 “载人航天”、“嫦娥探月”、“北斗卫星导航系统”、“上海天文台65 米射电望远镜天线项目”等数百项国家和国防重大工程建设,取得了包括国家科技进步特等奖在内的千余项重大科研成果。

    结论:

    杰赛科技作为板块子集团中电通信未来资本运作的上市平台,其定位十分明确,资本运作民品先行,未来优质军品资产运作可期。2017年10月公司完成发行股份购买54所下属民品资产远东通信100%股权、电科导航100%股权、中网华通57.7436%股权、华通天畅100%股权及34所下属民品资产东盟导航70%股权,本次购买资产均为中电通信子集团内通信类、导航类较为成熟或具有较好市场前景的民品资产。

    我们判断,经历本次重组后,目前通信导航类的核心民品资产已基本进入杰赛科技上市公司,未来想象空间较大的仍然是优质军品资产的注入,尤其是54所这样的核心优质研究所资产。2017年杰赛科技实现并表后营业收入59.78亿元/利润总额2.42亿元,而整个中电通信子集团的收入199.25亿元/利润总额15.73亿元分别为上市公司规模体量的3.3倍、6.5倍。

    在仅考虑公司目前业务的情况下,我们预计公司2018-2020年收入70.8亿元/81.4亿元,净利润2.66亿元/3.15亿元/3.81亿元,EPS 0.44元/0.53元/0.64元,对应当前股价PE 41X/35X/28X。我们认为,公司当前业务的业绩相对目前股价已具备较好的安全边际,考虑到公司作为中电通信子集团的唯一上市平台地位,定位明确,体外优质军品资产利润总额为公司当前体量的5.5倍,维持公司“强烈推荐”投资评级。

    风险提示:

    资产运作进度不及预期;原有主业竞争加剧。