千金药业(600479)季报点评：化药消化渠道库存影响业绩增速 预计后续恢复正常

公司发布18 年一季报，收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为6.90 亿、3394万和2838 万元，分别同比+4.98%、+22.37%和+6.59%，低于我们的预期，主要是化药消化渠道库存，发货同比减少导致。我们估计随着公司药品发货速率的正常化，业绩增速将会改善，维持20%左右的全年利润增速预期，维持“强烈推荐-A”评级。

    化药消化渠道库存导致收入增速较慢。18Q1 公司各业务收入同比增速分别为：中药+7.74%、化药-10.26%、药品批发零售+9.38%、卫生用品+21.24%。

    生产千金片等主要中成药产品的母公司18Q1 收入同比+17.05%，我们估计是发货较多，后续发货会有调整，维持全年10%左右的收入增速判断。我们估计化药受消化渠道库存影响，发货速度同比下降，但终端纯销保持15%-20%的增速，预计后续化药发货将会恢复正常。我们估计公司药品零售业务收入增速20%左右；药品批发业务收入增速较低主要受剥离调拨业务影响。我们估计卫生巾18Q1 确认发货较少，维持全年35%-40%的收入增速预测。

    低开转高开导致毛利率上升，费用控制良好。公司18Q1 中药和化药毛利率分别为60.59%和78.50%，同比分别上升4.64 个和10.33 个百分点，我们估计毛利率大幅提升和部分药品低开转高开有关。18Q1 公司销售费用率和管理费用率分别为31.06%和7.84%，分别同比+0.32 和-0.46 个百分点，考虑到部分药品低开转高开和销售费用率较高的卫生品收入快速增长，我们判断销售费用控制良好。公司BE 试验费用资本化，但我们预计下半年湘药的部分在研产品将进入临床，研发费用将呈上升趋势。

    维持“强烈推荐-A”评级。我们预计公司2018-2020 年归母净利润增速分别为21%/17%/17%，对应EPS 分别为0.72/0.85/0.99 元，当前市值对应18 年PE 估值为22X。公司近年来通过推行千金经营法式，费用控制效果显著，盈利水平不断提高，同时我们看好公司化药收入增速的回升，期待卫生巾业务规模的快速增长，维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示：产品销售情况不达预期。