江苏国信(002608)年报点评：信托业务结构持续优化 电力板块毛利率呈回升趋势

　　维持“增持”评级，维持目标价 14.17 元，对应 18 年 17X P/E。17 年公司实现营业总收入/归母净利润 202.0/21.8 亿元，同比+20.2%/+102.3%，ROE13.2%，符合我们预期；公司 16 年船舶资产破产重组造成较大营业外支出，16 年低基数以及 17 年江苏信托业绩大增驱动公司净利润增长，江苏信托17 年净利润达 16.2 亿元，同比+22%。重组标的(火电+信托业务)16-17 年累计完成业绩承诺额 100.7%，17 年电力业绩影响完成 88%。公司后续电力板块业绩有望改善，信托业务稳健增长，维持 18-20 年 EPS 0.85/1.01/1.16 元。

    　　l规模和报酬率双增驱动信托业务收入大增。1)17 年末公司信托管理规模达5511 亿元，较年初+18%，其中集合信托 539 亿元，占比提升至 9.8%，(16年末 8.3%)主动管理能力持续提升；2)17 年信托业务收入 10 亿元，同比+51%，业务结构优化驱动信托业务平均报酬率增长 21%，达 0.197%。3)17年江苏信托在异地扩张、证券信托业务布局和财富管理等方面均有突破，财富中心募资超百亿，同比+27%。4)17 年 12 月证监会核准公司定增不超40 亿元增资江苏信托，净资本夯实有望助力公司后续主动业务转型。

    　　l电力板块毛利率有所回升，看好后续业绩改善。1)受煤炭价格大幅上涨影响，17 年电力板块毛利同比-21%，下半年电力业务毛利率回升至 17%(17H113%)。2)报告期内公司大力推进能源重点项目建设，预计随着火电毛利率回升和清洁能源发电机组的投产，电力板块业绩有望逐步回升。

    催化剂：煤炭价格降幅超预期带动电力业绩大幅增长。

    风险提示：信托或火电业绩不达预期，定增进程不达预期。