全筑股份(603030)点评：业绩超预期增长 全装修/长租公寓大势已起

　　业绩简评

    公司2018 年Q1 营收10.3 亿元，同比增长123%，归母净利润3793 万元，同比增长119%，超出我们此前预期。

    　　经营分析

    业绩超预期增长，现金流出较大无需过虑：1）2018 年Q1 营收10.3 亿同比大幅增长123%主要源于订单高增长，受益于全装修及长租公寓大趋势，公司2017 年新签订单约83 亿同比近翻倍增长，2018 年Q1 新签订单22 亿同比增长约136%，2018 年Q1 预收账款约4.6 亿同比增长64%高增长具有持续性；2）公司2018 年Q1 毛利率10.77%较上年同期下降1.71pct，但期间费用率7.17%较上年同期大幅下降4.68pct，令净利率较上年同期上升1.25pct；3）公司2018 年Q1 经营净现金流-4.2 亿，较上年同期减少439%，主要因业务快速增长及春节因素影响所致，连续两个季度经营现金净流出超4 亿，快速增长现金存在一定压力，但公司近期获准发行中期票据额度5 亿元，此外可转债融资具空间，高速成长期资金问题无需过虑；4）公司2018 年Q1 应收账款/存货合计约30.9 亿，分别同比增长70%/-13%，合计占总资产比重58%，较上年同期提升3pct，和同业水平相当。

    全装修+长租公寓大势渐起，公司将迎来中长周期高速增长态势。1）因全装修政策及长租公寓等政策大力推行，我们判断全装修市场规模在2025 年或将达万亿规模，目前全装修市场规模仅3000 亿，未来8 年CAGR 将达到25%左右的中高速增长状态，考虑到下游地产企业集中度提升龙头全装修公司市占率进一步提升，公司未来增长速度或超过行业规模提升速度；2）公司为全装修纯度最高的企业，面临发展的天时（政策）/地利（上海）/人和（激励）优势，切入定制精装修领域（截至Q1 定制精装修已签约待实施订单高达20 亿），将使得现金流/盈利能力边际改善。

    　　投资建议

    我们预测公司2018/2019 年EPS 分别为0.47/0.73 元，考虑到业绩高增长趋势给予目标价11.9 元，对应2018/19 年PE 估值分别为25/16 倍。

    　　风险

    地产投资下行风险，全装修业务毛利率下降风险，应收账款坏账风险。