长江证券(000783)年报点评：战略布局投入 静待业绩硕果

投资要点：

    业绩基本符合预期，报告期内新设网点且持续加大研发投入，成本大幅增长。公司2017年营业收入56.4 亿元，同比下降3.71%，净利润15.5 亿元，同比下降30.0%，加权ROE为5.96%，较上年下降5.01 个百分点；期末归母净资产265.1 亿元，较年初增长3.9%。

    报告期内除经纪业务外各项主要业务均实现正增长，但公司新设分公司、证券及期货营业部共47 家，业务与管理费35.0 亿元，同比大增24.5%，成为净利润同比下滑的主要原因；同时，报告期末研发人员扩容至864 人，同比增85%，研发投入占营业收入的比重达到1.66%，较2016 年提升0.32 个百分点。

    金融科技与经纪业务加速融合，市占率提升，佣金率降幅趋缓。经纪业务收入17.7 亿元，同比下降16.0%，好于行业降幅；股基市占率2.01%，较上年提升0.13 个百分点；佣金率0.0317%，同比下降12.7%，但与中报相比基本持平，佣金率下降趋缓；年末公司正式营运证券营业部已达248 家，未来市占率有望进一步提升。报告期内，公司自主研发IVatarGo，为国内首个券商智能客户服务系统，自营APP 长江e 号获得2017 年“券商APP 突破创新奖”并排名新浪财经“2016 年十佳券商APP 榜单”第5。

    企业债承销大放异彩，新三板业务稳居第一梯队。全年投行业务净收入7.08 亿元，同比增长2.6%，而行业同期为负增长；债券主承销60 家，规模472.5 亿，逆势同比大增38.2%，企业债主承销数量排名行业第1；新三板业务为传统优势，推荐挂牌企业68 家，完成融资金额36.1 亿元，区域性股权市场业务增长迅猛，省内累计推荐挂牌企业547 家；股权承销略逊一筹，2017 年IPO 主承销仅3 家，规模6.2 亿，增发主承销6 家，规模41.1 亿。

    资本中介业务重心在融资融券。资本中介业务全年收入14.6 亿，同比增长2.3%；期末信用业务规模715.7 亿，较2016 年末增加6.5%，其中融资融券余额227.7 亿，市占率2.22%，排名保持行业第14 位；股票质押规模488.1 亿。全年利息净收入11.3 亿元，同比下降16.5%，因报告期内发行50 亿元次级债补充净资本，并发行短期公司债30 亿，利息支出有所增加。

    自营投资增长良好，资管聚焦主动管理。公司自营投资收益10.8 亿，同比增长34.4%（投资净收益+公允价值变动损益-对联营合营企业投资收益）；期末自营投资规模321 亿，较2016 年末提升36.0%，平均自营收益率3.87%，较16 年提升0.34 个百分点；资管业务聚焦主动，强化投研团队建设，报告期内实现收入6.39 亿元，同比增长1.7%；长江资管年末资管规模1618 亿，较年初大幅增长48.6%。

    维持公司“增持”评级，公司积极投入前瞻性战略布局，金融科技方面和投研实力均属行业佼佼者，同时2018 年3 月成功发行50 亿可转债，夯实资金实力后助力业务进一步发展，由于公司仍在战略投入期，我们下调2018-2020 年归母净利润至18.0 亿/21.7 亿/25.0亿（原预计2018-2019 年归母净利润为25.0 亿/27.9 亿，2020 年为新增预测），对应最新收盘价PE 为21X/17X/15X。