世联行(002285)季报点评:营收结构调整 “交易后服务+存量运营”放量

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:王胜/彭子恒/龚正欢/曹一凡 日期:2018-04-26

投资要点:

    营收增速放缓,新兴业务加速投入带动净利润为负。公司2018Q1 实现营业收入14.7 亿元,同比增速8.6%;实现归母净利润-0.28 亿元,同比增速-130.7%,净利润由正转负低于预期。

    分业务收入看,交易服务(含传统代销及互联网+)收入88.3 亿,同比增速-17.2%;交易后服务(含金融服务和装修)收入7.3 亿元,同比增速263.2%,主因平均贷款余额显著增加及装修业务加速放量;资产运营服务(含公寓、工商物业等运营)收入1.3 亿元,同比增速46.1%,主因在运营公寓间数超4 万间,规模大幅扩张;物业管理服务收入1.0 亿元,同比增速8.61%,持续平稳增长态势。公司净利润为负主因公寓运营业务大幅扩张带来大量前期装修施工费用,同时交易服务收入减少,对应毛利率显著下行。

    传统交易服务收入减少,持续下渗三四线。公司传统支柱交易服务收入占比为60.4%,同比下降17.2pct,营收占比显著下滑。由于此项业务包含了传统线下代理及互联网+业务这两种形式,按互联网+业务同比增速为0 测算,传统代销业务同比增速约为-27%,受热点城市限购、春节后推盘量较少的影响下滑显著。从全年来看,公司互联网+业务持续下渗三四线,在分城施策的大格局下仍有扩张空间;传统代销业务将受益于房企竞争加剧、销售目标高增速的市场背景,佣金率有望反弹,整体上看17 年公司交易服务收入增速已经放缓,18 年并不悲观。

    交易后服务快速放量,公司全年业绩核心增长点。公司交易后服务包含金融服务和装修业务,收入占比为20.3%,同比显著上升20.3%。2018Q1 公司金融服务业务平均贷款约48.6亿,对应2017Q1 仅为12.7 亿,同比增长283%,由此带动金融服务业务收入迅速放量,据测算同比增速超150%;由于去年基数较低,2018 全年金融服务收入有望持续高增速。由于其毛利率长期稳定在55%以上,此项业务将成为公司业绩核心增长点,带动公司整体收入结构改善,盈利性增强。

    长租公寓增量投入,短期业绩承压。公司资产运营业务持续扩规模,收入占比8.9%,同比上升5.7pct,存量运营有序推进。当期公司实际在营公寓间数约4 万间,目前总签约间数达10 万间,公司计划年内落地运营约3 万间,由此将带来装修等前期投资约10 亿元。由于运营初期出租率相对较低,摊销成本较高,全年毛利率仍将为负,短期业绩承压。

    投资建议:维持增持评级,维持盈利预测。公司营收增速放缓,整体运营稳健,短期内营收结构调整、前期投入增加带来业绩下滑。从全年看金融服务带来有力增长,交易服务有望逆市反弹,整体运营稳健,维持增持评级。预计2018-20 年公司实现归母净利润12.6/16.0/19.4 亿元,同比增速为25.8%/26.4%/21.5%,对应每股EPS 为0.62/0.78/0.95元,对应18-20 年PE 为13/10/9 倍。