长园集团(600525)年报点评：业绩符合预期 多个细分领域均有亮点

事件：

    公司发布年报，2017 年实现营业收入74.33 亿元，同比增长27.08%，归母净利润11.36 亿元，同比增长77.55%，扣非后归母净利润6.37 亿元，同比增长15.76%。

    投资要点：

    业绩基本符合预期，财务费用、投资收益对公司业绩影响较大。2017年8 月中锂开始报表，和鹰全年并表，全年公司实现营业收入74.33亿元，同比增长27%，保持良好增长态势。本期公司财务费用达到3.63 亿元，同比增长257%，主要是因为发行债券和长期借款增加导致利息支出增加以及汇兑损失增加。本期所得税费用为-267.47 万元，去年同期是1.03 亿元，本期确认往年累计未弥补亏损相关递延所得税资产，相应减少所得税费用1.46 亿元。本期投资收益4.34亿元，同比大幅增加620%，其中包括减持坚瑞沃能股权实现投资收益2.26 亿元，出售风华高科、星源材质股票实现收益2,854 万元，收购中锂原有10%股权以公允价值计价增值1.4 亿元。报告期内公司计提商誉减值0.85 亿元，其中因投资长园和鹰计提0.66 亿元，经营上公司保持稳健态势，财务上多个不确定性因素消除，未来报表更加清晰。

    业务扩张影响中锂并表利润，电动汽车相关材料业务各子公司均有亮点。公司电动汽车相关材料2017 年实现收入20.38 亿元，同比增长36%，毛利率达到39.51%，同比提升1.45 个百分点，公司年报明确提到是中锂新材并表毛利率较高所致。前三季度中锂新材实现收入3.12 亿元，净利润1.04 亿元，中锂8-12 月并表收入2.22 亿元，净利润2,931 万元，净利润率低于前三季度水平，我们认为中锂毛利率依然保持较高水平，新产线购置费用增加造成中锂并表净利润率的下降。

    中锂以外的其他电动车相关业务收入同比增长21%，实现了较快增长。长园电子净利润同比增长24%，达到1.04 亿元，报告期内通过了大众等厂商审核并取得了认可报告，在新能源车市场市场通过了比亚迪的认证。长园华盛电解液添加剂实现销量2262.4 万吨，同比增长29%，净利润5,745 万元，同比下降14%，泰兴工厂顺利投产，实现5800 吨电解液添加剂的生产能力，产能未能全年释放，海外客户三菱发力带动海外销售额大幅增长。长园维安汽车电子推广持续推进，汽车用微电机客户（国内）实现 20%以上销售增长，国外客户法国恩坦华批量供货后，汽车微电机龙头企业日本 MABUCHI 完成了首次审核。

    运泰利芯片测试业务实现开局，测试技术水平大幅提升。报告期内公司智能工厂毛利率达到52.29%，同比提升4.17 个百分点，运泰利、和鹰毛利率均有所提升。2017 年运泰利实现收入13.8 亿元，同比增长26%，净利润2.33 亿元，同比增长17%，运泰利董事长吴启权接受采访时表示，2017 年芯片测试项目研发投入较高，目前核心客户的芯片自动化测试设备顺利交付，标志着运泰利自动化测试技术水平的大幅提升，声光电各类测试方案全面推进。报告期内公司收购了芬兰自动化设备公司欧普菲，该公司目前是机器人辅助测试技术平台的领导者，在构建智能工厂上处于领先地位，与运泰利具有较强的互补效应。

    长园和鹰业绩低于业绩承诺，好于此前市场预期。长园和鹰前三季度实现净利润1.03 亿元，全年实现净利润1.92 亿元，扣非后净利润1.76 亿元。公司未完成此前的业绩承诺，长园和鹰承诺业绩为2016、2017 年度合并报表口径扣非后净利润分别不低于1.5、2.0 亿元，合计不低于3.5 亿元，实际业绩为2016、2017 扣非后净利润分别为1.56 亿元、1.76 亿元，合计3.32 亿元，未完成2017 年及两年合计业绩承诺，补偿方向公司补偿的金额为0.62 亿元。

    长园和鹰市场营销进行了跨产品线的整合，将自动化裁床、吊挂系统等诸多产品的市场有机整合，更加有利于获取订单。报告期和鹰智能工厂方案的推广和落地初现成效，共计开展实施 2 个重点项目和样板工厂。根据中国缝制机械行业协会统计，2017 年工业缝纫机累计销量425.41 万台，同比增长24%，纺织自动化行业快速发展，公司起初推进整体解决方案的过程中收入确认和回款进度慢于以往，预计未来这一情况未来将得到改善。

    智能电网设备业务稳步推进，海外市场拓展顺利。智能电网业务2017年营收同比增长11.9%，原材料上涨带来成本上升，毛利率下降2.81个百分点，达到42.41%。2017 年公司推进一二次融合，将长园电力、长园高能等子公司并入长园深瑞。长园深瑞新产业和新产品推广卓有成效，充电桩等智能设备产业市场份额进一步增加，配网产业中一二次融合和成套招标名列前茅。海外直销推进体系化平台建设，全面对标海外最新要求，总包中标安哥拉项目。

    盈利预测和投资评级：长园电子75%股权转让的先决条件是沃尔核材将持有的7400 万股转让给山东科兴，该股权转让尚未办理完全交割，基于审慎性原则，盈利预测依然考虑长园电子并表，暂不考虑转让长园电子投资收益。预计2018-2020 年经营性净利润分别为9.5、12.7、16.7 亿元，不考虑在手金融资产市值8.9 亿元，2018-2020年经营性净利润对应的PE 分别为24 倍、18 倍、14 倍，公司2018-2020 年EPS 分别是0.91 元、1.16 元、1.46 元，对应的2018-2020 年PE 分别为20 倍、16 倍、12 倍。长园电子75%股权转让后按照权益法核算投资收益，股权转让金将减少公司财务费用，对经营性利润影响较小，同时将新增约8 亿投资收益。维持“买入”评级。

    风险提示：湿法隔膜大幅降价风险；生产线建设及产能投放进度不及预期；智能工厂订单交付不及预期；智能电网设备招标不及预计；长园电子股权转让不及预期风险。金融资产减值风险。