华润双鹤(600062)季报点评：1Q18高增速 奠定全年业绩基础

　　一季度增速超预期，全年稳健增长值得期待

    　　公司4月23 日发布2018 年一季报，当季实现收入21.4 亿元（+39.9% yoy），归母净利润3.0 亿元（+27.9% yoy），1Q17 超高基数的前提之下获得如此高速增长，超出我们及市场预期。除输液板块冲高之外（流感行情拉动），公司慢病及专科业务均呈现强势增长（收入增速40%左右），总体毛利率大幅提升9.8pct（结构优化+高开影响），我们预计18 年内生增速有望冲击20%，同时集团战略落地，有望提速管线外延带来估值弹性（公司目前估值对应18 年PE 20.8x，vs 行业平均31x 估值），维持买入评级。

    　　输液板块：一季度流感行情奠定全年增长基础

    　　流感行情带动1Q18 输液业务强势冲高，收入7.6 亿元（+44.4% yoy），毛利率53.1%（+12.1 pct），我们预计全年输液板块贡献净利润超过2.5 亿元，增速45%以上：1）1Q18 高基数奠定全年增长基础；2）预计直软领衔增长（销量增速35%以上），软袋占比进一步提升（18 年末有望超过55%）；3）BFS 一季度销售提速，预计全年冲击5000 万袋销售量，BFS 起量将显著推高公司毛利率（湖滨、沈阳两个BFS 新厂未体现规模效应）。

    　　西药板块：收入毛利稳步提升

    　　不考虑高开因素（子公司赛科、利民、中化高开同比影响较大），预计全年制剂业务业绩增速可达15%以上：1）慢病：匹伐他汀1Q18 收入增速超20%，下半年有望进一步提速（降价口径拉平+医保促进），压氏达、穗悦等呈现双位数增长；2）专科：珂立苏加速进口替代（我们预计全年销售增速接近30%），随工艺改善有望进一步推高毛利率，新驱动如小儿氨基酸与腹膜透析液等持续放量。

    　　管线：战略落地，多渠道加速产品获得

    　　公司聚焦“突破”与“增长”，我们预计19-20 年每年有望推出3-4 个产品：

    　　1）地佐辛已申报NDA，左乙拉西坦完成BE 有望近期申报生产，两大重磅预期今年底或明年初上市；2）4 项一致性评价品种完成BE 试验（氨氯地平已公示受理），后续储备丰富（如阿哌沙班等计划开展BE）；3）战略确定多渠道加速获得产品（收购+合作研发+MAH 持有人制）。

    　　目标价28.8-36.4 元，维持“买入”评级

    　　我们长期看好双鹤作为化药大平台的成长蓝图，稳健盈利之下蕴含持续受益于行业集中度提升的基因（国企背景+渠道）。当前战略落地，明确“慢病+输液+专科”加速管线拓展，有望开启新一轮成长周期。目前股价对应18年PE 仅21 倍，15-20%内生增速提供底部强力支撑（预计18-20 年EPS1.15/1.35/1.55 元，vs 前次预测1.13/1.31/1.52 元），对应PE 20.8/17.7/15.4倍，向上空间广阔（管线外延+估值弹性），给予18 年PE25-27 倍（参考化药二线龙头18 年平均31 倍PE），目标价28.8-31.1 元（vs 前次目标价28.3-30.5 元），维持买入评级。

    　　风险提示：核心品种降价，一致性评价及并购速度不达预期。