中原内配(002448)年报及季报点评：毛利率保持稳健 财务、管理费用拖累

　　2017 年业绩符合预期 1Q18 业绩低于预期

    　　中原内配公布2017 年及1Q18 业绩：营业收入15.0 亿元，同比增长28.0%，归母净利润2.8 亿元，同比增长30.2%，对应每股盈利0.46 元。一季度营业收入3.8 亿元，同比增长13.3%，归母净利润4,967 万元，同比下降17.3%。2017 年业绩基本符合此前业绩快报，财务费用、管理费用拖累1Q18 业绩低于预期。

    　　发展趋势

    　　2017 年北美业务快速增长，毛利率提升。受益于全球经济复苏对柴油机气缸套需求的拉动，2017 年气缸套销售量达到5146 万只，同比增长16.2%，超过我们此前预期。海外收入同比大幅增长37.4%，占比达到50%，并表Incodel 公司增厚北美业务收入。受益于产能利用率提升和固定资产折旧摊薄，2017 年毛利率同比大幅提升3.9ppt 至41.6%，净利率同比提升0.3ppt 至18.6%，受累于财务费用和管理费用增加，财务费用率大幅提升4.6ppt，其中汇兑损益增加5,066 万元，利息支出增加2,858 万元。管理费用率提升1.6ppt，主要系员工薪酬、研发费用和股权激励费用增加。

    　　1Q18 收入环比回落，毛利率保持稳健，财务费用、管理费用拖累净利润。一季度收入环比微降4.4%，毛利率达到42%，财务费用接近2,988 万元，汇兑损益和美国子公司贷款增加仍然是主要原因，管理费用率提同比提升3.8ppt，美国子公司管理费用增加。

    　　往前看，收入增长动力和阻力存，国内商用车（尤其是重卡）需求回落，但北美市场稳定增长，Incodel 将全年并表（2017 年2~4季度净利润为4,983 万元），预计收入实现10%增长，但财务费用、管理费用仍将形成拖累。公司给出上半年业绩指引，预计归母净利润区间为1.25~1.72 亿元（同比-5%~30%）。

    　　盈利预测

    　　上调财务费用、管理费用，下调18/19 年盈利预测9.8%/4.6%至3.2 亿元、3.7 亿元。

    　　估值与建议

    　　目前，公司股价对应2018/19 年16.7/14.3 倍市盈率。维持推荐评级，下调目标价15.5%至12 元，对应2018/19 年23/20 倍市盈率，较目前股价具有38%的上涨空间。

    　　风险

    　　人民币升值超预期；原材料价格上涨。