万里扬(002434)年报点评：过渡时期 静待花开

投资要点：

    公告。公司报告期实现收入、归属上市公司股东净利润和归属上市公司股东扣非净利润分别为50.30 亿元、6.43 亿元和4.67 亿元，分别同比增长34.78%、105.95%和115.70%。

    并购芜湖万里扬和政府补助是业绩增长主要原因。公司2016 年11 月开始并购芜湖万里扬，芜湖万里扬17 年对赌净利润是2.2 亿元（扣除非奇瑞贡献和非经常损益），实际完成2.26 亿元。此外，报告期公司计入当期损益政府补助是1.95 亿元，比16 年同期0.26 亿元增加1.69 亿元。

    “53211 战略规划”开局之年，期待国产自动变速箱龙头成长。“53211 战略规划”是公司中长期发展计划，具体是指用5 年时间，即到2021 年，实现乘用车变速器300 万台，其中自动变速箱200 万台，商用车变速箱在16 年基础上翻一倍，汽车内饰销售额在16 年基础上翻一倍目标。2017 年作为“53211规划”开局之年，在建工程报告期期末余额为6.25 亿元，比16 年末1.31 亿元大幅增长376.65%，主要系公司实施CVT、MT 和G 系列高端商用车变速器产能提升项目，17 年是公司布局年，更多进行产品升级和客户开拓。从产品研发升级角度，公司6AT 产品已经完成台架试验和冬季低温试验，进入1B工装样箱制作和验证阶段，与多家汽车厂进行同步开发；新一代CVT25 变速箱已经完成工装样机设计验证，产品NVH、驾驶性等性能获得吉利、奇瑞等客户认可，完成多轮台架可靠性、耐久试验验证；CVT18/20 项目处于1B 工装样箱制作和验证阶段；全新前置前驱六速变速箱6MF28 项目已完成工装样机验证及小批量试装。从客户开拓角度，全年完成自动变速器4 家新客户开发（吉利、力帆、银翔和小康）、4 个新车型匹配和3 个新车型SOP。除产品和客户，公司还积极建设产能，与金华经济技术开发区管委会签订《项目投资框架协议》，规划总投资60 亿元建设130 万台（套）自动变速箱与新能源汽车驱动系统产能。其中首期总投资25.5 亿元，建设年产30 万台（套）自动变速箱产能，建设期2018 年至2019 年；二期投资34.5 亿元，建设生产60 万台（套）自动变速器、30 万台（套）电驱动桥和10 万台（套）PHEV驱动系统，建设周期2019 年至2022 年。

    盈利与估值。我们预计公司18-20 年EPS 分别为0.54 元，0.63 元和0.74元。可比上市公司18 年平均预测PE 为15.3 倍，考虑到公司作为国产自动变速箱龙头发展看好，同时客户开拓顺利，给予公司18 年20 倍预测PE，目标价10.8 元，“买入”评级。

    风险提示。纯电动汽车对变速箱行业冲击，国际变速箱龙头加剧竞争，公司新品研发风险。