华贸物流(603128)年报点评：量价齐推主业增长 外延资产增利显著

2017 年实现营业收入87.15 亿元，同增19.25%，营业成本77.15 亿元，同增20.98%，毛利10.0 亿元，同增7.41%，归母净利2.79 亿元，同增24.55%，扣非后归母净利2.43 亿元，同增19.99%，EPS:0.28 元/股。

    综合物流业务量价齐升，营收同增15.8 亿元

    2017 年公司综合物流业务营收同增15.76 亿元，其中空运、海运货代及特种物流分别贡献增量7.42、7.01、1.33 亿元。业务增长源于量价齐增，其中因提价增收8.3 亿元，因增量增收6.14 亿元。虽然主业毛利率下降2.04pct 到12.7%，但得益于营收规模的增长，毛利同增0.69 亿元。

    供应链业务加大电子产品占比，实现结构优化报告期内，公司全部退出毛利率低坏账风险高的钢铁产品业务，并计提0.35 亿钢贸减值损失；加大电子产品的核心客户销售力度，电子产品收入同增11.36%，因此全年供应链业务收缩1.32 亿元至9.53 亿元，而毛利率水平提升了0.12pct 至1.69%。

    并购资产增利效应显著，投资收益贡献0.38 亿利润增量

    2017 年，中特物流实现1.26 亿元净利，三年实现净利合计3.7 亿元，超额完成2015-2017 年3 亿元净利润的业绩承诺；报告期内，德祥集团实现5849 万元净利，远超2017 年2848 万元的业绩承诺。

    此外，报告期内投资收益为公司带来0.38 亿元的利润增量，主要系持有的贵阳银行股权改为按照公允价值计价，净值增加0.44 亿元。

    三费同增0.66 亿元，持续加强激励约束机制

    公司三费同增0.66 亿元，其中销售费用和管理费用中的职工薪酬合计增长7370 万元，主要系绩效奖金根据业绩考核同比有所上升。灵活有效的激励机制是公司主业能够稳健增长的重要助力。

    投资建议：主业稳健，外延并购与自贸区政策带来额外看点

    公司核心的传统货代业务预计还将维持20%左右的稳定增速。同时公司对供应链物流及工程物流的业务结构进行调整，有助于提升盈利能力与降低业务风险，带动业绩增速提升。我们预计公司2018-2020 年业绩分别为0.38、0.44、0.51 元/股，对应PE 分别为：19.7x、17.1x、14.7x。

    除了稳健的主业以外，积极的外延并购战略与上海自贸区政策的推进也为公司带来额外的看点。我们看好公司的成长空间，维持 “买入”评级。

    风险提示：经济下滑导致航空货代需求低预期，跨境电商政策变动，兼并收购受阻，中美贸易摩擦加剧