铁汉生态(300197):乡村振兴+生态旅游打开增量空间 充足订单保障业绩高增长

类别:创业板 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:李杨/李峙屹/黄颖 日期:2018-04-17

投资要点:

    公司2017 年净利润增速同比增长45.02%,略微低于我们的预期(50%),18 年一季度预计亏损7000万元-7500 万元。2017 年公司实现营业收入81.88 亿元,同比增长79.04%;实现净利润7.57 亿元,同比增长45.02%。其中Q1/Q2/Q3/Q4 公司分别实现营收7.65 亿/20.29 亿/19.19 亿/34.74 亿,同比分别实现增长92.1%/93.1%/94.8%/62.4%,单季分别实现净利润-0.04 亿/2.73 亿/1.90 亿/2.98 亿,同比分别实现增长7.2%/50.4%/71.2%/27.5%,由于公司投资净收益较上年同期减少2260 万元,同比下滑16.77%,致使全年净利润增速小幅低于我们的预测。公司计划2018 年实现营业收入127 亿元,同比增长55%,实现净利润11.36 亿元,同比增长50%(不代表业绩承诺)。

    毛利率有所下滑,投资收益减少导致净利率下降2.32 个百分点。受营改增和竞争加剧的影响,2017年公司综合毛利率下降1.57 个百分点至25.22%。期间费用率控制较好,同比下降0.19 个百分点至15.38%,其中由于17 年推行区域布局,人员及运营成本大幅增加,导致销售费用率提升0.92 个百分点至1.26%,管理费用率下降1.15 个百分点至10.46%,主要系管理费用增幅低于收入增幅所致;财务费用率为3.66%,基本与去年同期持平;公司资产减值损失占营业收入比重同比下降0.65 个百分点至0.39%,由于BT 项目融资回报较去年同期持平及对联营和合营企业的投资收益减少,导致投资净收益/收入下降1.58 个百分点至1.37%,综合影响下公司净利率下滑2.32 个百分点至9.25%。

    PPP 项目执行较多导致现金流表现较弱,多渠道筹资完成在手货币资金充足达38.3 亿元。公司经营性现金流净额与投资活动产生现金流净额合计较去年同期多流出9.14 亿元,其中经营活动现金流量净额为-8.55 亿元,同比多流出2.28 亿元,投资活动产生现金流净额为-17.09 亿元,同比多流出6.86亿元,主要是支付PPP 项目前期费用较去年同期增加14.68 亿元。公司收现比57%,较去年同期下降5.61 个百分点;付现比61%,同比下降3.87 个百分点。17 年公司资产负债率上升6.9 个百分点至68.68%,但货币资金增加25.47 亿至38.30 亿。

    在手订单充裕,未来业绩高增长拥有保障。2017 年公司累计中标金额318.2 亿元,同比增长161.2%,其中PPP 项目合计257.35 亿元。截止2017 年底,公司未完工项目金额合计239 亿元,约为2017 年收入的2.92 倍,2018 年工作计划中标项目金额500 亿元以上(不代表业绩承诺)。公司在手订单充裕,未来业绩增长拥有较好保障。

    1)生态文明建设先锋打造大生态多元产业格局,乡村振兴+生态旅游带来新的增量空间。公司着力打造生态景观+生态环保+生态旅游+生态农业的生态相关多元产业格局,不断提升整体解决方案水平,形成业务组合优势,为其参与乡村振兴、生态旅游增量市场奠定极强竞争力,公司2017 年成功打造系列生态旅游项目,其中山东滨州西纸坊·黄河古村项目成为建设与运营典范,在2018 年春节黄金周期间接待游客39.7 万人次,成功打造成旅游新亮点。目前公司已中标乡村振兴项目合计44.68 亿元(未考虑暂停的新疆项目),涵盖领域包括乡村旅游、环境治理、中低田改造等内容,未来有望凭借大生态全产业链优势快速占有市场份额。2)员工激励到位,全面激发员工活力。公司在员工激励方面非常到位,采用长短期结合、股票和现金项结合的手段实现最佳激励,保证在市场需求爆发阶段,公司能实现快速的成长。16 年4 月实施管理层激励计划,期限为16-18 年,当净利润增长率为50%时,从净利润净增加额中提取15%作为给管理层的激励基金,并随净利润增长率的提高,提取比例相应提高;17 年7 月1 日完成第二期员工持股计划的购买,成交金额合计7.78 亿元,成交均价为12.19元/股;17 年10 月18 日公司向496 名激励对象授予15,000 万份股票期权,行权要求18-20 年公司净利润分别不低于10.19/13.31/17.37 亿元。

    下调18 年盈利预测,上调19 年盈利预测,新增2020 年盈利预测,维持“增持”评级:受到92 号文清理项目库影响,前期PPP 项目执行有所放缓,但现在已经正常化,下调18 年盈利预测,上调19 年盈利预测,预计公司18 年-20 年净利润为11.36 亿/15.90 亿/20.68 亿(18-19 年原值为12.03 亿/15.64亿),增速分别为50%/40%/30%,对应PE 分别为13.6X/9.7X/7.5X,维持“增持”评级。