露天煤业(002128)年报点评：业绩稳健 积极布局新能源

投资要点：

    2017年归母净利润17.55亿元，同比增长113%。公司2017年营业收入/净利润75.89/17.55亿元，同比+37.96%/112.95%，EPS1.07元。其中Q4单季净利润5.54亿元，较Q3单季增长4.05亿元，主要由于露天矿冬季不进行剥采，开采成本主要发生在2、3季度。公司拟每10股派发3元股利（含税），股息率约3.2%。

    长原煤产量同比增长7%，吨煤净利约31元，同比增长110%。公司煤炭产品收入占比约为81%，煤炭产品主要销往内蒙古、吉林、辽宁地区。2017年生产原煤4594万吨，较16年增长7.39%，其中下半年生产原煤2134万吨，较上半年减少14.6%。全年煤炭均价/成本133.5/75.59元/吨，同比+33%/+16%,煤炭业务毛利率43.38%，同比增长8.51pct，吨煤净利润约31元，同比增加16元，增幅110%。企业库存25.02万吨，较16年持平。

    电解铝资产有望注入，形成煤-电-铝高效产业链。公司调整资产重组方案，拟向大股东蒙东能源发行股份及支付现金购买其持有的霍煤鸿骏51%股权（原计划一并购买的通辽盛发90%股权不再购买）。截至目前，霍煤鸿骏共有电解铝产能121万吨（投产86万吨，在建35万吨，均为合法产能）。2017年扣非归母净利润4.4亿元，在业内普遍亏损情况下，吨铝净利仍有约500元，具有极大竞争优势。我们认为2019年随着在建产能投产以及铝价回暖，将带来公司盈利进一步增长。

    拟收购新能源资产，项目储备丰富。公司公告拟收购关联方蒙西新能源3家公司在建的新能源项目，包括3个风电项目（共400MW），4个光伏发电项目（共260MWP）以及1个光热项目（50MW）。同时公司目前还有在建的2个风电项目-交口棋盘山风电项目（99.5MW）、别力古台风电项目（一期225MW）以及1个光伏项目-阿日昆都楞风电场二期10MWp光伏发电项目，新能源项目储备丰富。

    盈利预测与估值。我们预计公司18-20年EPS分别为0.98/0.88/0.81元（未考虑注入资产）。若2018年完成注入，则公司盈利有望达到19亿，其中煤炭电力16亿，电解铝3亿，参考可比公司2018年估值，给予煤炭部分10xPE，电解铝部分15xPE，估算公司市值为205亿元。2017年下半年，电解铝行业受价格下跌及成本上涨双重影响盈利显著下滑，我们预计2018年开始盈利有望企稳回升，由于预计2018年煤炭价格中枢较2017年有所下降，因此下调目标价至10.65元（目标市值205亿元，增发后股本19.24亿股），下调至“增持”评级。

    风险提示：经济下行风险，资产注入不及预期，电解铝改革推进不达预期