厦门钨业(600549)年报点评：钨、锂电池材料和稀土齐头并进

事件:

    公司于2018 年3 月30 日发布了2017 年度报告，报告期内，公司实现营业收入141.88 亿元，同比增长66.37%；实现归属上市公司股东净利润6.18 亿元，同比增长320.66%；实现归母扣非净利润5.12 亿元，同比增长761.66%。

    投资要点：

    钨，锂离子材料和稀土三大业务齐头并进：公司2017年业绩改善的主要原因包括：1）钨，正极材料和稀土产品价格回升带动营收增长。受益于经济的回暖，2017年钨需求快速增长，推动钨价持续上涨，根据安泰科数据，2017年全年钨精矿（65%）均价为9.05万元/吨，同比上涨25%；2）钨，和正极材料产品价格回升带动毛利率改善，其中，钨钼制品毛利率由25.13%提升至29.92%，锂离子电池材料产品毛利率由9.22%提升至13.90%，公司整体毛利率由19.93%提升至21.88%；2）钨制品，锂电池材料和稀土金属等各产品产销量的大幅增长带动对应板块营收增长。2017年公司多种钨制品销量均显著增长，其中包括：APT实现销量11870.50吨，创历史新高，同比上涨13.64%；实现钨粉末销量8315.08吨，同比增长28.18%；实现硬质合金销量4363.09吨，同比增长50.82%；实现整体刀具642.59万件，同比增长91.82%；实现数控刀片销量2277.50万件，同比增长47.99%。锂离子材料2017年实现销量17265.05吨，同比增长28.51%。稀土氧化物，稀土金属和磁性材料2017年各实现销量2740.70吨，2016.47吨和2444.54吨，同比分别增长66.71%，145.61%和50.25%；3）报告期内，公司收到政府补助1.62亿元，构成公司的其他收益项目。

    钨+锂电池材料，兼具周期性和成长性：从公司的营收结构和毛利结构来看，钨板块是公司主要的营收和毛利来源，是公司利润的基石，而锂离子电池材料已经超越房地产和稀土业务，成长为公司的第二大业务，是公司利润的关键增长点。对于公司而言，钨板块业务具有典型的周期性行业的特点，业绩受宏观经济影响波动的同时具有较大的业绩弹性，而锂离子电池材料业务则属于典型的成长性业务，增长快而且行业前景广阔，因此这两个板块业务的结合使得公司在原有的周期性特点的基础上增添了成长性，抗风险能力大为增强。

    从公司近年来的投资布局也可以看出，一方面公司在强化传统的钨业务的优势，另一方面大力布局和发展锂电池材料业务，增强公司的成长属性。具体而言，报告期内，公司对钨板块的业务进行了调整和优化，一方面关闭了赣州虹飞钨绞丝加热子产线和成都虹波粗钨丝等长期亏损的生产线，另一方面，投资建设新增60万件整体刀具产线，并建设刀具生产线柔性智能制造单元项目，新增年产1000吨硬质合金棒材生产线；对于锂电池材料板块，公司继续大举投资，报告期内，新建三明年产6000吨三元正极材料生产线，同时投资赣州豪鹏，进入电池回收产业，为钴锂资源的供应提供保障。

    钨行业需求有望向好，锂电池材料行业确定性高增长：对于钨金属的需求端而言，因为2016-2017年矿山、冶金和机械等周期性行业的资产负债表和利润表均得到显著的修复，在海外需求回暖和国内经济韧性较强的背景下，这些周期性行业的制造业投资增速有望回升，进而带动对钨金属的消费需求，因此，2018年公司钨制品销量在有望继续保持增长。在供给端，2017年环保督查的严格执行推动了钨产业的供给侧改革，改善了钨原料供应过剩的局面，而当前来看，环保督查的压力犹存，国家政策对落后产能依然保持着高压的态势，钨原料的供应端有望保持有序的发展态势。根据高工锂电的统计，2017年国内正极材料产量20.8万吨，同比增长28%，正是受益于锂电池材料行业持续的高景气发展，公司锂离子电池材料业务的毛利贡献由2013年的不足1%增加至2017年的18%。国内新能源汽车产销量高增长确定性强，因此公司锂离子电池材料业务对公司的利润贡献和占比有望进一步提高。

    盈利预测与投资建议：预计公司2018-2019年EPS为0.79元和1.11元，结合2018年3月30日收盘价26.42元，对应的PE为33.38和23.84倍，公司兼具周期性和成长性，首次覆盖，予以“增持”评级。

    风险因素：钨金属价格大幅下跌；锂电池行业增速不及预期；稀土金属价格大幅下跌