三峡水利(600116)年报点评：主营业务保持稳定 静待电改风起

事件

    三峡水利发布 2017 年年报，归母净利润同比增长48.45%

    三峡水利发布2017 年年报，公司2017 年实现营业收入12.18 亿元，同比下降3.17%；实现归属于上市公司股东的净利润3.43 亿元，同比增长48.45%。实现每股净收益为0.35 元，同比增长52.17%；加权平均ROE 为13.25%，同比增加3.33 个百分点。

    简评

    主营售电业务稳定，子公司股权出售提振归母净利润。

    2017 年度，公司累计完成售电量17.57 亿千瓦时，同比增长16.62%；2017 年7 月，重庆地区销售电价平均降低每千瓦时3.57分，受此影响叠加公司设计安装业务营收下滑，公司总营收略微下降。由于电价下调同样减少公司外购电支出，整体上对业绩影响不大。受益于汛期来水偏丰的影响，公司下属及控股公司水电站累计完成发电量10.10 亿千瓦时，同比增加29.49%；自发电量的增长带动公司售电业务毛利率同比增长3.3 个百分点。公司归母净利润的大幅增加主要是由于出售子公司土地资产的收益；扣非后的归母净利润1.98 亿，同比下降5.67%。

    外购电侵蚀售电盈利空间，在建装机即将投产

    2017 年公司外购电售电量9.17 亿千瓦时，占总售电量的52.19%，受益于自发电增长占比下降10.5 个百分点。公司外购电的售电毛差为0.06 元，自发电售电毛差0.29 元，自发电盈利能力显著高于外购电。当前公司拥有金盆、新长滩两座在建水电站，装机容量3.46 万千瓦，预计2018 年4 月底投产。新电站投产后公司自发电量将上升1.2 亿千瓦时，有望提升公司业绩。

    设立售电全资子公司，未来有望引三峡水电入渝

    2017 年，三峡水利投资4000 万元在重庆设立重庆三峡兴能售电有限公司，积极拓展重庆及周边地区的配售电业务。并且随着长江电力的不断增持，截至到2017 年底，长江电力已持有三峡水利12%的股份，为公司第一大股东。未来售电公司有望引三峡水电入渝，依靠三峡集团优质低价的外送水电降低公司外购电成本。按目前外购电量初步测算，若完全被三峡电代替，公司外购电成本将减少7600 万元左右。

    厂网合一的优秀标的，不可或缺的优质售电平台。

    公司位于三峡库区关键地带，是区域内少有的“厂网合一”的电力企业，厂网一体化保证了公司对区域电力供应的市场优势。随着重庆电改的不断推进，长江电力下属两江长兴、当地涪陵聚龙电力、黔江乌江电力及三峡水利有望进行“四网融合”，共同打造“三峡电网”。三峡水利作为拥有独立电网和长期服务电力客户经验的企业，成为长江电力未来搭建西南地区售电平台最好的载体。

    考虑公司售电业务稳健，在建机组即将投产，在合理考虑三峡电替代高成本的外购电前提下，我们预测公司2018 年-2020 年EPS 分别为0.26、0.32 和0.35 元。我们看好重庆电改推动四网融合为公司带来的巨大发展空间，维持买入评级。