美盈森(002303)年报点评:行业整合助力龙头崛起 新材料业务打开成长空间

类别:公司 机构:天风证券股份有限公司 研究员:姜浩 日期:2018-03-30

2017 年营收同比增28.7%,净利润同比增55.9%

    公司发布2017 年报,营收同比增长28.7%至28.57 亿元,分产品看,轻型包装营收同比增34.9%至21 亿,重型包装营收同比增24.8%至1.33 亿。公司前五大客户营收占比为22.1%,较2016 年27.75%的占比进一步下降,表明公司对大客户依赖度不断降低,在收入实现高增长的基础之上,经营风险降低。分工厂来看,2017 年东莞、苏州、重庆和本部营收分别同比增长49.2%、69.5%、54.8%和53.1%。2017 年公司实现归母净利润为3.48 亿,同比增长55.9%,折合EPS 为0.23 元。2017 年公司获取了2.64 亿净经营性现金流,较2016 年增长164%。2017 年底,公司账面上的商誉存量接近3000 万,较高峰时接近2 亿相比,已经大为降低。

    2017 年公司新开拓了HomeDepot、京东、小米、网易严选等优质客户,为2018 年的业绩增长奠定了良好的基础。

    我们认为2017 年是美盈森成功的一年,在原料价格大幅上涨的背景之下,营收、净利润、现金流均保持快速增长,新客户开拓方面亦有建树,与此同时,从客户集中度以及商誉角度看,经营风险和投资风险均进一步降低。

    毛利率同比提升5 个百分点,期间费用率同比增加3.1 个百分点2017 年公司的毛利率为34.5%,较去年同期上升5 个百分点,分产品看,轻型包装毛利率同比增加2.7 个百分点至34.6%,重型包装毛利率同比上升10.4 个百分点至38.6%。2017 年公司的期间费用率为18.9%,较2016 年同比增加3.1 个百分点;其中,销售费用率同比增加0.7 个百分点至7.7%,管理费用率主要因研发支出同比增加近4600 万而上升0.6 个百分点至11.2%,我们分析主要是公司新材料业务导致研发支出大幅增加;财务费用率因为汇兑损失同比增加1.6 个百分点至-0.1%,2016 年公司的汇兑损失为806 万,2017 年汇兑损失为3315 万。

    包装业务中长期将受益行业份额集中,新材料业务为成长增添新动力

    我们在前期的报告之中就已经提出2017 年包装行业因原料价格大幅上升,而正在整合,不仅仅是美盈森的营收实现28.7%的增长,合兴包装2017 年营收亦出现了78.5%的增幅,两家龙头企业的营收增速均显著超过行业增速就是最好的佐证。2017 年包装行业份额集中的逻辑是纸价暴涨,令众多中小包装企业无力承受,或原料断供而倒闭,2017 年下半年国家出台洋垃圾禁令,正式宣告中国将开启削减海外废品进口量的进程,国内废纸也因为这个原因而呈现供应紧张的态势,箱板瓦楞纸预计有望长期保持在价格高位,继续助力下游包装产业进行行业整合,公司作为行业龙头企业,将能充分收益。

    2017 年公司开始了为高端消费类电子客户提供缓冲垫片减震泡棉、粘贴胶带、保护膜、防尘网布、导电绝缘膜等电子功能材料模切产品,这标志着美盈森不再仅仅只是一家包装企业,公司正式拥有了电子业务,考虑到公司目前拥有大量的电子、通讯类客户,我们认为公司将通过在包装业务上积累的客户资源,迅速推进电子功能材料模切业务的发展,而此项业务的发展将打开公司估值提升的空间。

    我们预计公司2018-2019 年EPS 为0.34 和0.45 元,当前股价对应PE 分别为19 倍和14 倍,公司目前估值便宜,同时电子功能材料模切产品业务进入放量增长阶段,将为公司注入新的增长动能,打开业绩成长的空间,维持买入评级。

    风险提示:客户订单不及预期,新业务增长不及预期。