思源电气(002028)年报点评：订单增长收入平稳 企业治理结构变化较大

公司发布2017 年报：报告期实现营业收入44.95 亿，同比增长2.1%；归上净利润2.49 亿，同比下降29.1%；扣非净利润1.78 亿元，同比下降37.5%。公司基本保持了主业规模的稳健发展，全年新增合同订单61 亿元，同比增长19%，新品及区域拓展卓有成效，尤其海外市场实现收入6.2 亿，增长近50%。但由于市场竞争加剧，汇兑损失及研发投入的加大，导致公司业绩下滑。公司股权结构、董事会构成等企业治理方面有较大变化；从公司业务、新进入股东背景来看，我们分析公司未来持续向高端制造转型或拓展的可能性较大，维持“审慎推荐-A”评级，目标价19-21 元。

    订单增长，收入平稳，业绩有所波动。公司全年订单同比增长12%，整体收入基本维持稳健，但由于输配电设备行业竞争加剧，产品价格有所下滑，加之原材料涨价以及汇兑损益影响，导致业绩下滑。

    海外业务持续高增长。全年海外收入6.2 亿，同比增长49.6%，实现海外订单16.28 亿，同比增长19%，海外EPC 合同总额同比增长384%。公司GIS，串补电容器等产品已突破英国、西班牙等12 个新国家市场。目前16 个EPC项目进展顺利，其中总金额约9950 万元的Olkaria2 期项目预计18 年8 月验收交付。过去4 年公司海外市场收入复合增速高达76%，根据订单情况，18年有望延续高增长态势。

    主业有望稳健增长。公司18 年计划新增合同额70 亿，同比增长14%，实现收入50 亿，同比增长11%。通过公司积极的市场开拓，管理能力和竞争力的提升，这一目标有望实现。

    企业治理在2017 年变化较大。近期董事长董增平先生与陈邦栋先生签署了一致行动人协议，二者作为实际控制人合计持股29.99%。上海承芯持续增持为公司第三大股东，截至2017 年底持有5967 万股，占比7.85%。2017 年6月，上海承芯提名的非独立董事、独立董事均已进入公司董事会。承芯股东的投资主要在集成电路等领域，提名董事在上述领域有深厚的专业背景。我们分析公司未来持续向高端制造转型或拓展的可能性较大，维持推荐。

    风险提示：电网投资减速导致公司主业下降，海外市场风险，股东产生矛盾。