恒源煤电(600971)年报点评:业绩改善明显 但成长性略显不足

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:祖国鹏 日期:2018-03-27

投资要点

    煤价上涨明显,2017 年业绩大幅改善。公司2017 年实现营业收入65.36(同比+41.3%),归母净利润11.05 亿元,同比增长3030.79%,业绩高于我们之前预期,与公司业绩预告数字基本一致。EPS 约合 1.1 元。扣非后净利润为10.88 亿元。利润分配预案为每股派现0.36 元(含税)。

    煤炭产销量继续下降,吨煤净利约115 元。2017 年公司煤炭产/销量分别为1199.37 万/959.84 万吨(同比-6.00%/-12.08%)。按销量计算,公司2017 年吨煤价格/ 成本分别为615.27/348.22 元( 同比+62.81%/+37.71%),吨煤成本提升主要因为材料费和职工薪酬的大幅提升,其中材料费增幅超过65%。公司煤炭毛利率为43.40%。公司2017 年的资产减值损失主要因为公司对祁东煤矿开采布局进行调整而导致南部井资产减值1.84 亿元,整体减值较2016 年大幅减少。公司吨煤净利约为115元(较去年剔除资产减值损失的影响后吨煤净利70 元而大幅提升)。预计2018 年公司成本将有5%左右的涨幅,主要是人工薪酬的继续上调,煤价将上涨3%~5%,吨煤毛利率恐有下行压力。

    子公司盈利贡献上升,管理费用率有所上升。2017 年公司电力板块盈利能力继续下降,毛利率下降约5pcts,但由于规模较小,对公司整体盈利影响不明显。子公司合计贡献归母净利润5141.08 万元,主要是皖北煤电财务公司贡献。2017 年公司三项费用率为15.78%(同比+2.19pcts),主要是管理费用上升明显(同比+4.34pcts)。

    安徽省国企改革推进中,产能扩张仍待时日。安徽省在2016 年出台《关于深化国资国企改革的实施意见》,明确提出推动整体上市是工作重点。2014 年4 月公司控股股东皖北煤电集团曾承诺授予公司对集团拥有的任楼深部探矿权、祁东深部探矿权、卧龙湖西部探矿权以及集团所持临汾天煜恒昇公司、恒晋公司(新生二矿)、山西昌恒煤焦(三对矿井)、内蒙古智能煤炭(下属麻地梁煤矿探矿权)、陕西金源招贤矿业(下属招贤煤矿探矿权)、北京保和投资有限公司(下属嵯北煤矿探矿权)、以及亳州众和煤业公司下属探矿权的收购权,公司可依据自身发展需要择机收购。目前公司存量产能提升有限,新的增量只能依赖于集团支持。

    风险因素:经济再度放缓,影响煤炭需求及价格;公司成本波动大。

    盈利预测与估值:根据目前煤价预期,我们上调公司2018~2019 年盈利预测EPS1.03/1.01(原2018/19 年EPS 预测为0.85/0.82 元),给予2020年EPS0.90 元的盈利预测,当前价8.19 元,对应P/E 分别为8/8/9x,给予目标价9.31 元,对应2018P/B1.2x,维持“增持”评级。