航民股份(600987)年报点评:印染主业稳健增长 成本上升拖累毛利率略有下滑

类别:公司 机构:华金证券股份有限公司 研究员:王冯 日期:2018-03-26

事件

    航民股份(600987)发布2017 年年报,公司实现营收34.94 亿元(+9.56%),归母净利润5.74 亿元(+5.66%);EPS 为0.90 元。其中Q4 公司营收9.63 亿元(+18.74%),归母净利润1.97 亿元(+6.14%)。拟每10 股派2.8 元(含税)。

    投资要点

    分业务看,印染业务稳定增长,受成本上升影响毛利率略有下降:2017 年,公司印染业务收入29.8 亿元(+12.30%),印染生产量10.83 亿米(+14.10%)、销量10.69 亿米(+12.59%),销量增速与营收增速基本一致,由此推断全年印染费平均价格基本保持稳定,但受原煤、蒸汽、染料价格较大幅度上涨及环保支出增加等因素影响,印染毛利率(纺织业口径)下滑2.19 个百分点至27.05%,印染完成利润总额6.03 亿元(+1.08%)。

    其它业务:公司热电和蒸汽业务目前产能规模为6 亿度和500 万吨,织布业务1500万米/年,污水处理5 万吨/年。2017 年,公司三个电厂发电量同比下降明显,主要受煤价涨幅远大于售电结算价格涨幅影响,公司减少发电量,稳定蒸汽量。全年热电销量同比下降38.7%至1.56 亿度,热电营收同比增长13.49%至5.68 亿元,毛利率下降8.8 个百分点。煤炭采购量受热电企业及价格影响,销量下滑14%,公司批发业收入上升11.36%至1.98 亿元。海运得益于运价提高,海运公司实现净利润2328万元。此外,航民合同精机开始投产销售,2017 年实现收入2535 万元,净利润155万元。

    分单季度看,Q4 业绩在上年同期高基数背景下继续实现正增长:公司Q1-Q4 的收入增长分别为6.35%、-1.32%、15.39%、18.74%,归母净利润增速为1.9%、3.38%、10.54%、6.14%。收入端公司Q4 延续了Q3 的高增长,并有继续提升的趋势。从毛利率看,Q4 毛利率31.88%,较Q3 的27.87%有所提升,但较上年同期(2016Q4 的37.31%)有所下降。Q4 单季度归母净利润在上年同期高基数下(2016Q4 同比增长27%)仍然实现了6.14%的正增长,我们认为主要来自于下游消费端的回暖订单增长所致。

    原材料价格上行导致毛利率下行,期间费用基本稳定:2017 年,主要业务印染毛利率下降约2pct,电力蒸汽毛利率下降约8pct,致公司毛利率较2016 年下降2.1pct至29.92%。由于环保压力持续,原材料价格的提升或将维持,但预计价格上行幅度有限。而期间费用方面,业务开拓致销售费用提升0.2pct,加大研发投入使管理费用提升0.45pct,整体期间费用上升0.49pct 至7.81%,最终公司净利率下降0.89pct至18.96%。我们预计公司净利率仍将维持较低水平,但价格上涨带来的营收增幅有望抵消净利率下滑对公司业绩的冲击。

    需求带动产量回升、供给侧改革有望提升行业集中度:印染行业协会数据显示,2017年1~9 月份,规模以上印染企业印染布产量418.99 亿米(+7.11%);规模以上印染企业实现主营业务收入3047.20 亿元(+7.66%);实现利润总额148.48 亿元(+9.69%),印染行业自2016 年以来,已经扭转十二五(11-15 年)期间连续5年负增长态势,在下游服装消费终端需求端回暖的背景下,产量增长有望持续。政策面,《印染行业规范条件(2017 版)》和《印染企业规范公告管理暂行办法》,新规将提高环保及能耗标准,淘汰部分落后产能。《杭州市2017 年大气污染防治实施计划》,提出推动萧山区印染行业关停转迁和兼并重组,计划到2021 年印染企业由40 余家减少至19 家。

    万向集团减持已实施完毕:万向集团计划自2017 年9 月起的6 个月内,减持公司股份不超过8278 万股(占总股本13.03%),万向集团在减持计划实施期间内,累计减持6988 万股(占总股本11.0002%)。至此,万向集团本次减持计划已实施完毕。

    投资建议:我们认为,国家对于印染行业的标准提升、当地政府环保政策加码,以及各地环保督查日益趋严,将收缩印染行业供给,带动市场份额向龙头集中,航民股份印染收入保持平稳,同时公司产业链配套齐全,技术优势明显,关注企业的市场份额提升。公司公告,正在筹划收购杭州航民百泰首饰有限公司股权,该事项构成重大资产重组。目前正在停牌中。

    我们假设受益龙头规模优势与环保推动市场集中化,航民股份印染业务将以较市场更快的接近10%增速增长,但毛利率受原材料价格上涨而小幅降低至27%左右。而受煤炭涨价影响,电力蒸汽营收上涨、毛利率降至23%左右。同时,煤炭销售营收随其价格上涨而快速上升,但该业务毛利率低。基于此,我们预测2018 年至2020年每股收益分别为0.98、1.05 和1.14 元。净资产收益率分别为15.6%、15.0%和14.6%,维持买入-A 建议。

    风险提示:染料成本大幅上升,绍兴地区印染企业整治提升后产能释放带来市场竞争更激烈。