滨江集团(002244)点评：营收放缓不改扩张态势 杭州区域核心标的

投资要点：

    地产业务结算放缓，业绩稳步增长。公司2017年实现营业收入137.7亿元，同比增速-29.2%；实现归母净利润17.1 亿元，同比增速22.4%；公司期末总资产602.4 亿元，同比增速21.6%；加权平均净资产收益率为12.64%，同比提升0.43pct。公司营收及利润增速低于预期，主因地产业务结算节奏放缓，武林壹号等主要竣工项目未完成结算。全年实现销售金额615亿元，同比增长67.7%，业务规模稳步扩张；公司受益2016-17 年杭州市场销售回暖，毛利率为30.1%，同比提升5.0pct，2018 年业绩可期。

    积极战略扩张，2017 年拿地权益金额160 亿，聚焦杭州大湾区。在杭州市场显著回暖，商品住宅区划库存持续低位（3-4 个月）的大背景下，公司采取了积极进取的拿地策略，全年权益拿地金额161.6 亿元，同比增速141.3%；权益建筑面积107.6 万方，同比增速139.6%，其中杭州区域占43.5%，深圳区域占14.7%；平均楼面价为14977 元/平，相对公司均价相对合理，预计增厚公司权益可售货值超300 亿元。截止2018 年3 月14 日，公司18 年新增权益建筑面积61.7 万方，其中杭州区域占76.1%，拿地节奏进一步加快，由此彰显出公司聚焦杭州、稳固区域龙头地位的战略方针。

    预收账款充足，负债率低位，持续稳健经营。2017 年期末公司预收账款为255.8 亿元，同比增速28.8%，预收账款/营业收入比例显著回升至1.86，前值为1.02，公司未来结算收入及业绩确定性持续增强。公司整体经营情况稳健，资产负债率为72.8%，较期初上行4.6pct，但仍远低于行业平均水平；有息负债89.7 亿元，净负债率为-4.3%，融资结构中无信托等高成本融资，财务风险较低，受益房企整体融资环境趋紧的影响较小。三费率持续低位，销售费用率1.1%，管理费用率1.7%，成本管控优质；母公司员工数由358 人上升至425 人，人才储备增厚助力公司业绩。

    投资建议：维持增持评级，下调盈利预测，预测18-20 年EPS 为0.68/0.85/1.03 元（原预测18-19 年EPS 为0.89/1.13 元）。公司营收增速放缓，但长期扩张态势不变，预计2018-20年公司实现营业收入199.57/244.37/293.25 亿元，同比增速44.90%/22.50%/20.00%；实现归母净利润21.08/26.44/32.00 亿元，同比增速23.20%/25.40%/21.00%，对应18-20 年EPS 为0.68/0.85/1.03 元。

    风险提示：杭州地区地产调控趋严；房企融资趋紧。