华润双鹤(600062)年报点评：大输液盈利能力提升 专科药医保放量

投资要点

    业绩总结：公司2017 年实现收入64.2 亿元（+17%）、归母净利润8.4 亿元（+18%）、扣非后归母净利润8.2 亿元（+24%）；2017Q4 单季度实现收入16.7 亿（+24%）、归母净利润1.2 亿（+4%）、扣非后归母净利润1.2 亿（+33%）。

    大输液板块盈利持续提升，专科药快速放量。总体来看，公司业绩符合市场预期。1）输液板块实现收入23.2 亿（+14%），毛利率提升6.18pp 至44.88%，收入和毛利率双双实现提升，估计主要是因为大输液产品结构改变。高毛利率的软包装收入同比增长9%，重点品种BFS 增速达到24%，收入首次超过1 亿；年底流感爆发估计对公司的大输液产品销售也有一定的推动作用，Q4 单季度收入增速提升至19%。2）慢病业务实现收入23.7 亿元（+14%），毛利率提升0.31pp 至80.60%。其中降脂领域增长20%，重点品种匹伐他汀收入增长22%；降糖药硝苯地平缓释片收入增速达到两位数，成为公司新的上亿元大品种。3）专科业务实现收入5.3 亿（+48%），毛利率提升8.56pp 至66.23%。其中儿科用药收入增长33%，核心品种珂立苏收入增长25%、小儿氨基酸收入突破亿元同比增长50%，腹膜透析液收入超过亿元同比增长81%。公司三大业务板块都实现了收入和盈利能力持续提升，高毛利率的重磅产品持续放量将推动公司业绩持续增长。销售费率提升5.26pp 至29.24%，估计是受到低开转开的影响；管理费用率下降1.35pp 至10.48%，估计是减员增效+管理效率提升的影响；财务费率基本持平。

    大输液产品结构转变，医保品种迎来放量高峰期。大输液板块实现触底反弹，随着行业集中度提升+高毛利率产品占比持续提升，将迎来收入及盈利能力持续提升的新阶段。公司重磅产品新进2017 年医保目录，匹伐他汀作为首仿药，市场竞争力强，2017 年销量增速45%，未来3 年有望保持30%左右的增长；缬沙坦氢氯噻嗪片新进医保，复方降压药市场空间大且增速快。降压0 号、压氏达、二甲双胍缓释片、匹伐他汀等多个品种申请一致性评价，已有4 个重点品种完成BE，2018 年将迎来收获期。

    盈利预测与投资建议。预计2018-2020 年EPS 分别为1.13 元、1.30 元、1.49元，对应PE 分别为21 倍、19 倍、16 倍。维持“买入”评级。给予2018 年化学制剂行业估值中位数28 倍，目标价31.64 元。

    风险提示：药品招标或低于预期的风险、新进医保药品放量或低于预期的风险。