西藏珠峰(600338)年报点评：矿山项目顺利推进 锌价高位提振业绩

公司发布2017 年年报：业绩同比大幅增长

    3 月9 日公司发布17 年年报，报告期内，公司实现营业收入24.67 亿元，较上年同期增长67.02%；实现归属于母公司股东的净利润 11.36 亿元，较上年同期增长71.26%。公司四季度单季实现营业收入6.94 亿元，同比增长68.40%；实现归母净利润2.89 亿元，同比增长43.88%。公司17 年锌精矿等产品的价格和产量同比均有提升，业绩略超我们此前预期。

    采选规模实现稳步提升，铅锌等产品产量同比增长报告期内，公司矿山矿石产量完成269.56 万吨，较2016 年度增加36.64万吨；选矿厂处理量完成280.23 万吨，较2016 年度增加57.8 万吨；铅锌铜金属产量完成15.28 万吨，较2016 年度增加2.27 万吨。公司通过强化开拓工程施工、增加采矿人员，增加采矿量等方式，从而提高采矿效率。

    2017 年公司生产的铅精矿、锌精矿、铜精矿产品的产销率均达到100％，同时铅精矿和锌精矿产品的销售收入分别同比增长53.76%和94.01%。

    5 万吨铅冶炼厂项目顺利投产，一体化格局进一步完善据年报披露，公司的铅冶炼项目于2016 年4 月开工，历时18 个月，于2017 年11 月16 日竣工投产。塔吉克斯坦拉赫蒙总统再次亲临塔中矿业铅冶炼厂竣工投产暨中塔工业园区正式启动典礼仪式。铅冶炼项目的投产，填补了塔吉克在有色金属冶炼领域的空白，也标志着公司进入矿山地质勘探、采掘、选矿、冶炼、销售一体化格局。塔中矿业是目前中塔两国矿业领域最大的合作项目，公司积累了在塔国地区矿业投资、建设和运营的诸多经验，后续有望在塔国及中亚地区实现进一步的投资发展。

    17 年锌精矿供应持续紧张，锌矿产品毛利率同比增加17 年内，锌价出现阶段性震荡，但整体仍然处在高位。17 年全年LME 锌价同比上涨37.7%。从实际供需数据来看，锌精矿受到15 年海外矿山减产、关停的冲击，出现供应上的短缺；而下游基建、汽车、地产等行业需求向好，供需缺口支撑价格高位。据安泰科机构统计，进入17 年后，海内外矿山仍处在复产周期，实际新增产量较少，锌精矿供应仍处于紧张状态。

    报告期内，公司锌精矿产品毛利率达到71.65%，同比增加1.65 个百分点。

    矿山盈利能力稳定，维持“增持”评级

    公司受益铅锌精矿价格上涨和矿山采选产能扩张，17 年利润实现较大增长。假设18-20 年铅、锌精矿均价均为1.3、1.6 万元/吨，铅锌产量分别为6.8/10.1、7.5/11.2、7.5/11.2 万吨。预计公司18-20 年营收分别为28.16、31.18、31.44 亿元，归属母公司净利润为13.98、16.02、16.30 亿元，由于价格假设上调，18-19 年净利润预测较此前上调5.67%和2.58%，对应PE 为17、15、15 倍。参考可比公司2018 年平均PE 水平，给予公司18年20-22 倍PE 区间，对应公司目标价格为42.80-47.08 元，维持“增持”

    评级。

    风险提示：铅锌等金属价格下跌，矿山开采和产出量不及预期。