华宝股份(300741)首次覆盖报告:烟草香精行业绝对龙头 壁垒优势显著!

类别:创业板 机构:天风证券股份有限公司 研究员:吴立/刘鹏 日期:2018-03-05

深耕香精行业多年,壁垒优势显著

    公司经过二十多年发展,通过收购等方式发展了烟用香精、食品用香精、日用香精和食品配料等多项业务,旗下拥有“华宝”、“孔雀”、“天宏”、“喜登”、“华芳”、“澳华达”、“琥珀”等一系列知名香精品牌。受益于香精行业本身壁垒优势和烟草行业高毛利率特征,公司毛利率和净利率一直维持在较高水平,分别稳定在72%和50%左右,盈利能力行业领先。公司研发投入规模庞大,年研发投入近2 亿元,近年来营收占比稳定在8%以上,研发人员与专利数量储备充足,公司创新与研发优势明显。

    香精行业挑战与机遇并存

    挑战:卷烟销量下滑,结构性调整发展烟用香精新红利。一方面,国家一系列控烟政策文件的出台,使得烟草销量下滑减少了烟用香精的需求;另一方面,卷烟销售结构调整,消费升级使得高品质烟用香精的需求渐显,高端卷烟对烟用香精的品质和调配技术提出了更高的要求,生产高品质烟用香精、拥有自主专利技术的公司将分享卷烟消费升级带来的红利。

    机遇:消费升级拉动香精需求持续增长。随着我国居民收入水平的提高,消费者对于食品饮料、日化产品的需求将不断提升,对于食品用香精、日化香精的增量拉动明显,长期来看香精市场空间广阔。

    同业对比,华宝优势明显,行业绝对龙头

    与百润股份、爱普股份、中国香精香料进行横向对比后发现,公司在香精业务的营收体量大幅领先竞争对手,2016 年分别是上述公司的18.6、3.5和7.4 倍;研发投入总额与营收占比也远超上述三家公司达到8.6%,其他三家公司分别是5.9%、0.9%和3.2%;同时公司盈利能力也大幅优于其他公司,华宝净利率稳定在50%左右,其他三家公司在10-20%期间徘徊;烟草行业对于香精供应商粘性极强,品牌壁垒难以超越。另外,公司在烟用香精领域客户优势明显,合作关系稳定且持续性较强。

    盈利预测与投资建议

    我们预计公司2018-2020 年的营收分别为23.20、25.20、28.16 亿元,净利润为13.25、13.56、14.85 亿元,当前市值对应PE 为25.8、25.3、23.1 倍,基于公司在烟草香精行业的龙头优势、高毛利率特征,同行业可比公司的平均市盈率为27.2 倍,我们给予公司18 年30 倍的估值,目标价格64.5元,首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示:发展不及预期、政策风险、募投项目建设不及预期