象屿股份(600057)深度研究：供应链物流服务商强势崛起!

资产优质且稀缺，业绩高增长低估值（PB 仅1.05，PE 仅12，PEG 不足0.5）！

    公司核心资产有二：一是由铁路专用线网络及T 型水域（沿海+长江）构成的水陆联运物流体系；二是在黑龙江部署的粮食烘干、仓储、物流等供应链资产；两块资产具有稀缺性和独占性，且盈利能力强，但公司市净率仅1.05 倍（对应17 年配股后的净资产）！从利润来看，未来两年业绩增速超35%，对应18 年市盈率仅12 倍（国内供应链物流企业对应18 年业绩平均估值21 倍，国际大粮商邦吉和ADM估值中枢也超过17 倍），PEG 仅0.47（以17 年估值计算），公司估值非常便宜！

    供应链物流服务商：供应链管理+物流，商业模式具有突出优势！

    不同于单纯的物流公司和供应链管理公司，公司的业务模式为供应链管理+物流，二者相互协同，相互促进，具有极大的优势！首先，相比较单纯的供应链公司，具备自有物流体系能够大大提升其供应链效率，强化其供应链服务能力，而且可以通过物流提升盈利能力。其次，相比较单纯的物流公司，公司可以将供应链服务体系掌控的海量货运量嫁接到物流体系之中，从而保障物流体系的货运量，能够大大提升其物流体系的资产周转率和盈利能力。因此，我们认为，公司所建立起来的“供应链管理+物流”的商业模式，优于单纯的供应链管理公司和单纯的物流公司，其估值也应该要更高（供应链管理和物流公司的平均估值在20 倍以上）。

    象道物流补足公司物流短板，大宗供应链业绩有望持续高增长！

    制造企业将供应链物流进行外包是大势所趋，预计未来三年我国供应链物流服务市场规模将保持10%以上增速，公司作为供应链物流龙头企业，大宗流通量有望持续高增长，叠加公司盈利能力的持续改善，预计公司大宗供应链业绩将持续高增长！2017 年，公司通过设立象道物流，完善公司铁路物流建设，打造水陆联运体系，有望将公司巨量的货运流量在物流端进行利润释放，2017 年8-9 月份，象道物流合计盈利4200 万，预计，18 年象道物流净利润2.5 亿元，未来公司将进一步扩张铁路物流资产，并强化与公司大宗业务协同，进一步推动业绩高增长！

    玉米价格企稳回升，公司粮食供应链业务业绩逆转！

    2016 年临储退出导致玉米价格大幅下跌，公司大幅收缩了农产的业务，导致16-17年粮食产业链利润持续下滑。当前，玉米价格企稳，公司将大力发展东北粮食供应链业务，且公司效率高成本低（全产业链运作公司较社会一般成本低80 元/吨左右），盈利能力强，预计18 年，公司玉米供应量达到600 万吨，预计为18 年带来利润增量约2.4 个亿，且未来将持续高增长，成为公司业绩增长的重要驱动力！

    给予“买入”评级：

    预计2017-2019 年公司归母净利润6.93/9.75/12.68 亿元，同增62.5%/40.7%/30.0%，对应EPS 为0.48/0.67/0.87 元，当前市值对应18 年-19 年业绩估值仅12 倍和9 倍，我们认为公司对应18 年合理估值20 倍，目标价13.4 元！

    风险提示：1、大宗商品价格剧烈波动；2、业务整合风险；3、经营风险。