深度*公司*鲁阳节能(002088)深度研究：供给改革叠加协同效应 岩棉高景气增厚利润

公司为我国陶瓷纤维和岩棉龙头。陶瓷纤维板块，受益于供给侧改革，耐材行业供需情况改善，带动价格上升。叠加奇耐协作带来的生产效率提升，使公司产能进一步增长。此外，生产效率提升结合公司以往对于原料成本上升的转嫁能力，预期公司盈利能力提升。岩棉板块，新产线及配套园区预期于2018 年6 月落成，由于岩棉的施工特性，仓储的扩建使得销量上升将有望超产能增长，结合岩棉高景气维持，为公司盈利提升提供超预期可能。

    支撑评级的要点

    市场化叠加政策去产能，下游盈利提升配合环保改造，耐火材料供需优化带动价格上升。 供给端，由于销售利润率较中国生产型企业均值低2%，行业自2012 年市场化去产能，2016 后叠加供给侧政策引导，耐火材料供给呈加速下滑趋势。需求端，下游钢铁2017 年回暖叠加绿色发展引起的环保改造，尤其是电炉比例上升使得需求存在超预期可能。预计供需改善促使耐材价格进一步上升。

    奇耐协同下，公司生产效率逐年提升， 产能有所提升，结合公司历史上可以有效覆盖原材料涨价，盈利能力进一步上升。预期公司2018 年可以在无重大投入下扩产10%，产量增长同时降低单位成本。配公司延伸至陶瓷纤维深加工领域的可能，预期公司陶瓷纤维毛利率持续上升。

    岩棉新园区建成，仓储+产能扩张促使公司岩棉收入年增长超30%，结合高景气带来高毛利，增厚公司利润。预期2018 年5 万吨高档岩棉产线与配套园区落成，仓储和产能扩张确保岩棉收入年增长不低于30%。由于供给端岩棉产能收到政府控制，需求端岩棉需求受节能建筑影响大概率上升，预计景气维持，毛利率持续走高，带动公司整体盈利能力。

    评级面临的主要风险

    耐火材料市场供给减少不及预期；需求下滑超预期估值

    我们预期每股EPS 为0.56；0.77；1.07 元/股，年增长不低于35%，合理估值30 倍市盈率，对应目标价16.92，给予“买入'评级。