桂冠电力(600236)点评：累计发电量增速回正 全年业绩有望实现同比增长

报告要点

    事件描述

    公司披露2017 年发电量公告：报告期内，公司累计完成发电量370.76 亿千瓦时，同比增加2.62%。

    事件评论

    累计发电量同比增速回正，全年业绩有望实现同比增长。汛期以来我国西南流域来水转丰，公司龙头水库龙滩水电站水位显著高于去年同期。

    受益于龙滩水电站较为理想的水位和库容，以及2016 年四季度受限来水偏枯电量基数较低，公司第四季度发电量同比增长61.19%。此前虽然第三季度公司实现电量大发，但是受限于上半年贫瘠的水情，公司前三季度累计发电量仍同比减少9.14%。在四季度电量同比大幅增长的助力下，公司2017 年累计发电量同比增速回正，全年业绩有望实现增长。

    能源局拟推动水电增值税率调降，公司业绩有望直接受益。今年，国家能源局综合司对《关于减轻可再生能源领域涉企税费负担的通知》征求意见，提出“单个项目装机容量5 万千瓦及以上的水电站销售水力发电电量，增值税税率按照13%征收；超过100 万千瓦的水电站（含抽水蓄能电站）销售自产电力产品，自2018 年1 月1 日至2020 年12 月31 日，对其增值税实际税负超过12%的部分实行即征即退政策”。公司全部机组均满足5 万千瓦以上的要求，增值税率若调低，有望直接增加公司水电营业收入。增值税优惠政策若正式延期，则有望缓解龙滩和岩滩两个大型水电站由于原增值税优惠政策到期带来的业绩压力。

    积极开发非水可再生能源，有望整合大唐旗下西南地区资产。公司积极发展多种电源，多个项目处于核准与筹备状态，内生发展储备丰富。此外，按照大唐集团在岩滩水电站注入时作出的解决同业竞争承诺，公司有望被打造为集团西南水电上市平台，目前集团已通过注入龙滩水电站和去学水电项目持续履行承诺。大唐集团广西分公司中不属于桂冠电力水电装机容量共计约96.796 万千瓦，公司外延发展值得期待。

    投资建议及估值：考虑到汛期来水转丰有望带动公司2018 年上半年发电量改善，并考虑到能源局推进增值税率调降，我们基于公司最新经营数据调整公司盈利预测。预计公司2017-2019 年实现EPS0.44 元、0.44元和0.45 元，对应PE12.89 倍、12.80 倍和12.70 倍，给予公司“增持”评级。

    风险提示： 1. 来水量波动风险； 2. 资产注入不及预期风险。