德赛电池(000049)深度研究：消费电子领军地位稳固 新客户和新领域有序拓展

投资要点：

    第一大客户占比逾40%，手机产品占比85%，公司客户与产品结构拓展潜力大。控股子公司惠州电池、惠州蓝微主营中小型锂电池Pack 及BMS 业务，惠州新源动力电池、储能电池。公司在手机领域收入约85%，动力电池和平板电脑收入贡献各约5%，在笔记本电脑、动力电池、智能穿戴、智能家居领域拓展则刚刚开始，仍有较大成长空间。

    消费电子领域：德赛电池将受益于客户新产品的畅销，以及ASP 的提振，实现量价齐飞。

    1）PC 出货量维稳，手机仍为消费锂电市场增长主力。PC 市场出货量维持稳定，2017、18 年全球智能手机市场增速预期为3%、4%。2015-2020 年电子产品锂电池市场增速约6%，主要依赖智能手机。2）消费电子产品形态变迁，德赛电池始终绑定国内外一线客户。

    07 年以来，德赛成为苹果手机供应商，2016 年德赛电池坐实HOV 主要供应商地位，将受益于国产手机成长性。3）电脑产品轻薄化发展促进聚合物电池取代18650 电池，锂聚合物电池+异形设计提升笔记本续航能力。2016 年，德赛逐步切入笔记本等产品，已拥有苹果、联想两大客户，打破台系垄断供应格局，处于起量阶段。

    产品拓展角度，电动工具、动力电池市场拓展潜力巨大。1）2016 年无绳电动工具市场规模140.4 亿美元，2021 年市场空间将达193.5 亿美元，CAGR 6.6%，锂离子电池在电动工具上使用从3 串发展到8-10 串，应用数量成倍增加，因此，电动工具锂电市场增速将大幅快于无绳电动工具出货量增速。德赛电池已切入百得、博世、牧田、创科等一流电动工具厂商的供应链，未来增长潜力巨大。2）2015-2025 年，电动汽车取代电子产品成为全球锂电池增长主力。2015 年中国成为最大新能源汽车市场，2015-2025E 新能源汽车销量CAGR 21%。新能源汽车电池容量比手机电池高出约4 个数量级，BMS 单价比手机BMS高3 个数量级，预计2025 年国内车用BMS 及Pack 市场规模将达800 亿。

    首次覆盖，给予“增持”评级。预测2017/18/19 年收入为123/161/186 亿元，归母净利润为3.25/3.91/4.74 亿元，增速分别为27%/21%/21%。当前股价对应2019 年PE 为18X，远低于历史平均33X，基于消费电子电池市场格局趋于平稳，动力电池业绩尚未兑现，历史估值逻辑存在下调可能性。近期苹果手机电池更成本下降将提升电池需求量和德赛短期业绩，但考虑到换电池对于iPhone 用户换机的替代效应，该增量需求不会持续太久。保守预计，参考苹果产业链可比公司2019 年20X PE，且该估值倍数与德赛未来三年的利润增速可比，给予2019 年目标市值94.8 亿，上升空间14%，给予“增持”评级。

    风险提示：动力电池市场拓展及盈利提升或不及预期；消费电子电池产业链格局重大波动