山煤国际(600546)重大事项点评:不良资产继续优化 煤炭盈利逐季向好

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:祖国鹏 日期:2017-11-06

事项:

    山煤国际(600546)公告,拟将下属的山煤国际能源集团销售有限公司等五家贸易子公司100%股权转让给阳泉市国有资本运营投资公司,五家公司全部为资不抵债类公司,拟定标的资产转让价格各按1 元作价。公司预计转让完成可带来约9.5 亿元的投资收益。对此,我们点评如下。

    评论:

    部分贸易负资产再度“出表”,估值瓶颈有望突破。过去几年,贸易应收账款减值和诉讼损失导致公司巨亏,多次拖累股价表现。此次拟将五家贸易子公司转让,将进一步优化资产负债表。按公告统计,五家公司截至今年中报净利润为-1.10 亿元,相关贸易诉讼带来的潜在或有负债1.61 亿元,累计净资产为-13.75 亿元。公司2016 年剥离7 家资不抵债的贸易子公司,今年又完成两家子公司剥离,此次5 家贸易子公司转让完成之后,公司还剩余20 余家贸易公司,但资不抵债的子公司仅剩4 家,大部分不良资产已得到有效处置。贸易业务不应再成为拖累估值的因素。

    煤炭业务盈利能力强,煤矿资产被低估。与山西其他几大集团相比,公司建矿时间较晚,历史包袱轻,低成本保证公司煤炭板块在煤价最低迷的时期也未出现亏损,也能支持业绩弹性在煤价上涨过程中不断放大。今年前三季度,公司煤炭产量1539.4 万吨,同比增长7.74%,我们测算公司前三季度煤炭板块归母净利润为10 亿~11 亿元,预计2017 年全年煤炭产量接近2300 万吨,板块净利润可达到14 亿~15 亿元。从市盈率、煤矿权益净资产和产能-市值比的角度,我们判断公司煤矿资产合理估值在150 亿元以上。

    微观动力足,国企改革落地值得期待。公司控股股东是山西煤炭进出口集团是省属七大煤炭集团之一,目前按核定产能统计,集团尚有近800 万吨,按照山西省国企改革文件提升资产证券化的要求,集团资产注入值得期待。

    风险因素:下游景气放缓导致煤炭需求回落;贸易资产剥离速度低于预期。

    盈利预测、估值及投资评级。公司煤炭板块业绩向上弹性增大,贸易板块不良资产被有序剥离,基本面逐步改善。考虑公司短期仍有较高的财务费用和应收款项减值计提, 我们下调公司2017 ~ 2019 年预测EPS0.30/0.39/0.45 元(原预测0.43/0.56/0.73 元),当前价4.6 元,对应PE 分别为16/12/10x,给予目标价5.85 元,对应2018 年P/E15x,维持“买入”评级。