搜于特(002503)三季报点评：供应链管理业务放量迅速 设立华东区域总部、增持重点子公司 加强对业务把控力
事件：
公司披露三季报：17Q1-Q3 营业收入增长212.34%至125.77 亿元，归母净利增长109.22%至5.41 亿元；17Q3 营业收入增长245.85%至60.17 亿元，归母净利增长140.85%至1.80 亿元。
投资要点
17Q1-Q3 收入212.34%高增长主要来自供应链管理业务旺季迅速放量，自有品牌“潮流前线”服装业务收入仍在下滑：
公司供应链管理子公司截止17Q3 已在全国各地设有11 家下属子公司（包含8 月新设立珠海及南通子公司），子公司（公司占比51%，当地具有供应链及市场资源的合作伙伴占比49%）通过集中区域内企业的原材料采购需求（棉纱、面料等原材料为主，其中棉纱2016 年占比超过83%），整合大量订单资源， 向原材料厂家进行大规模集中采购，降低采购成本、提高效率，为客户创造价值的同时从中赚取差价。公司未来的供应链管理业务希望在巩固提升现有服装品牌业务基础上，大力向以供应链管理、品牌管理及互联网金融为核心的时尚生活产业增值服务领域发展，将公司打造成为一个覆盖范围广大、供应能力强且具有灵活性的时尚产业供应链服务提供商，打造一个信息、功能服务齐全的 B2B 制造采购平台（“时尚智造网”）。
在供应链管理业务如火如荼发展的同时，公司“潮流前线”品牌服饰业务在时尚休闲服装市场竞争激烈、各大品牌纷纷向快时尚转型背景下仍承担较大经营压力，收入同比下滑。
受供应链业务占比提升影响，公司毛利率/费用率/净利率有所下降，17Q1-Q3 归母净利润增长109.22%至5.41 亿元，增速慢于收入增长。
受供应链管理业务占比提升影响，公司17 年前三季度毛利率/期间费用率分别下降9.12%/5.38%，另本期理财产品收益及长期股权投资收益增加带动投资净收益同比增604.28%至6314 万元，部分对冲毛利率下滑的影响，17Q1-Q3 净利率下降2.10%至5.31%，归母净利同比增109.22%，增速低于收入增速。
应收、存货周转提升明显，应收票据及预付款项有所增长。
在公司供应链及品牌管理业务迅速放量的情况下，公司应收账款及存货绝对值较16 年底仅增31.28%%及45.26%；应收账款周转率（8.61，去年同期5.08）及存货周转率（7.25，去年同期3.89）均有明显提升，体现出了其在供应链业务中对账期有效的控制。
然而由于公司供应链业务迅速扩张带来预付账款的大幅增长（预付账款较期初增长311.14%至26.77 亿元）17Q1-Q3 经营性现金流同比下滑163.70%至-11.36 亿元，Q3 单季度经营性现金流同比下滑145.42%至-4.52 亿元。
拟投资建设华东区域总部，进一步在全国重点区域拓展公司业务。
公司于10/29 晚间公告与苏州市吴江区震泽镇人民政府签署设立公司华东区域总部项目框架协议，拟投资5亿元建设华东运营总部（由间接控股子公司苏州聚通管理），该运营总部区域初步估算包含50.8 亩办公用地及100亩仓储物流用地，将进一步拓展公司在华东地区品牌运营、供应链管理、品牌管理、创意设计、商业保理及对外投资等各项业务。未来公司拟在全国不同区域建设区域总部，促进各业务在全国范围内的铺开。
另公司公告增加对旗下优质供应链管理子公司广州集亚特及苏州聚通的持股比例，以进一步增强对供应链业务把控力：
公司29 日晚公告，旗下搜于特供应链子公司于10/27 以1.02 亿元对价受让间接持股子公司广州集亚特15%股权（持股比例由51%增加值66%），以6666 万元对价受让间接持股子公司苏州聚通16.50%股权（持股比例由51%增加至67.50%）。作为公司供应链管理业务中经营管理非常优秀的两家代表性子公司，广州集亚特/苏州聚通16 年收入规模分别达到10.80/6.10 亿元，净利润规模分别达到4834/2786 万元，本次增持后，一方面有利于增厚公司经营业绩，同时利于公司加强对供应链业务重点业务资源的把控能力，助力供应链业务有序拓展。
投资建议：
考虑供应链及品牌管理业务未来三年有望持续迅速放量，预计公司近三年业绩迅速。估计17/18/19 年收入同比增长181%/70%/46%达到177 亿/301 亿/438 亿；归母净利润同比增速分别为116%/37%/31%至7.8/10.7/13.9 亿元，对应当前市值PE 为27/20/15 倍。
公司进行的供应链管理业务市场空间依旧较大且目前来看增长稳定，同时随着规模的扩张其利润率也有所提升；目前估值相对于业绩增速仍旧较低，在半年报增速符合预期的情况下，我们维持“买入”评级。
风险提示：供应链业务拓展不及预期，坏账风险，品牌服装业务持续下滑。
