伊力特(600197)季报点评:Q3收入超预期 期待可交债落地开启更大弹性

类别:公司 机构:国金证券股份有限公司 研究员:于杰/申晟 日期:2017-11-01

业绩简评

    前三季度,伊力特实现营业收入12.86 亿元,同比+8.33%;归属母公司净利润2.57 亿元,同比+10.88%。单三季度,公司实现营业收入4.57 亿元,同比+24.51%;归属母公司净利润0.95 亿元,同比+1.36%……

    经营分析

    疆外业务收入大增136%助Q3 收入超预期,正式开启收入弹性:单三季度,伊力特实现营业收入4.57 亿元,同比+24.51%,环比上半年提速超20个百分点,这主要归功于疆外业务本期收入大涨136%。自三季度起,疆外经销商数量从6 家增加一家变为7 家,陈董事长上任后疆外招商的第一个大商——四川华龙祥终于在本期落地并开始贡献收入。上海卓君、浙江商源、四川华龙祥以及品牌运营中心是本期疆外业务增长的最大推手,推动疆外业务收入本期实现收入0.88 亿元,同比大增136%,助力疆外业务整体收入增速由上半年的-44%扭至三季度的-18%。华龙祥为新董事长上任后推动改革后落地的第一家合作大商,Q3 业务刚刚起步,我们预计其将于17Q4-18Q1的春节备货期内为疆外业务带来更大的收入弹性。此外,品牌运营中心也于Q3 开始正式开启销售。

    疆内维稳态势影响销售,渠道逐渐消化提价:单三季度疆内业务收入增速保持基本平稳态势,增速6.1%相比上半年略有下滑,应与本期疆内减少一家经销商部分有关。扣除提价因素,今年以来疆内增速不及去年,我们认为主要和今年以来疆内维稳态势压力较大、去年底提价后渠道处于消化过程以及公司主动削减SKU、调整经销商等几个因素关联最大。首先,(1)新疆自去年起采取积极的维稳政策,对疆内聚会、聚餐、商务宴请影响显著,客观上降低了疆内白酒的消费频次。(2)公司去年12 月对旗下老窖以上产品提价10%,终端提价20%。由于公司产品主要定位于大众消费,因此客观上市场也需一定的时间进行消化。(3)自陈智董事长去年7 月上任以来,取消低效低档SKU 的工作持续推进,调整经销商体系、解除经营动力不强的经销商经销权也一直在工作议程之中,这一举措短期会对今年疆内业务产生一定影响,但这一短期阵痛、利好长期的做法有利于伊力特经销体系、产品体系的理顺和品牌能力的加强。综合来看,今年是疆内业务面临困难较多且进行主动调整的一年,明年疆内业务将有望实现加速好转。

    低毛利的物流业务收入及包材成本上升确认影响毛利率,费用率保持较好:前三季度整体销售毛利率46.67%,同比下降3.30ppt,主要是因为低毛利率的物流业务本期贡献收入较上期多,同时包材成本同比上涨较多。期间费用率方面,公司前三季度期间费用率为6.39%,同比下降1.80ppt,基本完全由销售费用率的改善所贡献(4.24%,同比下降1.80ppt)。二季度以来,公司在央视开始投放广告,但整体看费用投放力度仍然不大,我们预计后续随着疆外扩展加速,费用或有一轮新的扩张。

    可交债发行顺利推进,预计年底前正式完成发行工作:8 月中旬民生证券中标伊力特集团可交换债券承销工作,我们预计12 月底前将正式完成全部发行工作。本次公司大股东发行可交债,我们认为一方面是为了解决大股东资金问题,另外一方面也是意在引入战略投资者的举动。我们认为,可交债发行是公司启动改革的重要举措,发行完毕公司后续改革进程步伐将大概率提速,基本面将有望迎来加速好转期。

    投资建议

    我们仍维持原先的盈利预测,预计17-19 年收入为19.6/24.0/27.8 亿元、分别同比增长16%/22%/16%,归属上市公司净利润分为3.83/4.88/5.80 亿元,分别同比增长38%/27%/19%,折合EPS 分别为0.87/1.11/1.32 元,目前股价对应PE 为27X/21X/18X,维持“买入”评级。

    风险提示

    疆外市场扩张受阻/疆内市场形势变化