益佰制药(600594)季报点评：三季度净利润环比改善 洛铂销量持续高增长

投资要点：

    2017 年前三季度收入增长7.07%，归母净利润增长8.99%。公司2017 前三季度实现收入28.75 亿元，增长7.07%，归母净利润3.16 亿元，增长8.99%，扣非净利润2.99 亿元，增长2.95%，EPS0.399 元，略低于预期。三季度单季实现收入9.23 亿元，下降3.76%；归母净利润1.33 亿元，增长12.57%；扣非净利润1.28 亿元，增长12.84%，收入增速低于预期，主要受到艾迪注射液（占比超过30%）降价影响，影响整体抗肿瘤用药业绩；但归母净利润及扣非净利润环比均有所改善，主要由于艾迪的主要原材料人参、黄芪等三季度价格基本稳定，使得利润端增速环比有所回升。

    医药工业板块核心产品艾迪降价增速下滑，洛铂销量持续高增长，产品结构不断优化。2017年公司抗肿瘤用药核心品种艾迪注射液受到中药注射剂整体政策趋严影响，在超过2/3 的中标省份以21.85 元/支的低价中标，平均中标价同比下滑约11%，尽管销量仍保持正增长，艾迪整体收入增速有所下滑。抗肿瘤用药新兴品种洛铂中标价格基本保持平稳，销售收入增速保持50%以上高增长，预计全年销量有望突破7 个亿，加速成长为10 亿以上大品种。OTC 板块目前仍处于恢复期，上半年年度任务完成接近50%，预计未来收入占比会逐步降低。同时公司的心脑血管和妇科用药等二线产品的收入占比不断提升，有望带动整体药品板块产品结构优化调整。医药工业板块未来将在新的核心品种的发力带动下快速增长，预计2017 年医药工业板块收入增速有望达到10%。

    医疗服务整体增长迅速，打造最大肿瘤医生/医疗集团。公司积极布局肿瘤医疗服务领域，成立了A 股首家肿瘤医生/医疗集团。公司至今已布局6 家肿瘤医院（灌南、朝阳、毕节、滨海、富临、辽宁中奥），拥有床位数1380 张、27 个肿瘤中心、7 个医生集团，并设立1 家30 亿肿瘤产业基金。今年上半年医疗服务收入增速超过93%，占比超过18%，略超预期，预计综合净利率可达到15%，预计17 年全年贡献净利润有望达到1 亿元。

    前三季度期间费用率显著下降，毛利率环比略有提升。2017 年前三季度毛利率74.26%，下降4.65 个百分点，主要受到医疗服务业务占比增加因素影响，但环比略提升0.79 个百分点；期间费用率59.57%，下降3.91 个百分点，其中销售费用率48.85%，下降4.45 个百分点，17 年控费成效越发显著；管理费用率8.95%，增长0.44 个百分点；财务费用率1.77%，提升0.09 个百分点。每股经营性现金流0.6026 元，提升79.45%，主要由于报告期内新增睿科、华謇、朝阳医院等并表，且票据到期收回保障资金，整体经营状况趋势良好。

    发力核心药品，拓建肿瘤治疗生态圈，维持增持评级。公司“聚焦大肿瘤”，医药工业增长稳健，同时打造“益佰特色”肿瘤医疗/医生集团，有望最终实现“肿瘤药品+肿瘤医疗服务”的产业链结合，做大肿瘤治疗生态圈，未来发展潜力巨大。受到艾迪降价、上海鸿飞两家部队医院放疗中心关闭等因素影响，仅考虑医疗服务内生发展，我们略下调17-19年EPS 0.58 元、0.72 元、0.84 元至0.56 元、0.68 元、0.80 元，增长15.5%、21.6%、16.8%，对应市盈率分别为24 倍、20 倍、17 倍；维持增持评级。