中原内配(002448)公司研究:稳定增长的内燃机缸套龙头

类别:公司 机构:海通证券股份有限公司 研究员:邓学/杜威/谢亚彤/王猛 日期:2017-11-01

投资要点:

    公司是全球内燃机缸套龙头。公司主营业务是内燃机气缸套,在行业内的综合实力、管理水平、生产规模、产销量、研发能力、质量保证能力等方面,均居世界领先地位。根据公司2017 年中报,公司年产能达6000 万只,规模实力稳居国内第一、全球领先,国内市占率高达40%、全球市占率超过10%。

    短期业绩出现高速增长。受益于收购美国公司Incodel 4 月开始并表、国内商用车需求增加及国外出口增加,2017 年1-9 月公司实现营业收入11.06 亿元,同比+31.64%,归母净利润2.11 亿元,同比+27.83%。

    毛利率净利率稳中有升,销售费用稳定下降、财务费用有所上升。受益于规模优势和管理效率提升,公司毛利率和净利率稳定提升,2017 年前三季度分别达到41.03%和19.10%。主要由于2017 年三季度人民币对美元升值产生汇兑损失、新增美国子公司贷款费用及利息,2017 年前三季度财务费用率达到2.40%,同比提升3.48pct。

    美国业务和模块化供货推动公司中短期稳定增长,长期看公司新业务布局。

    中短期看,根据公司公告,公司与KS 公司签订内燃发动机活塞使用专有技术许可合同,利用KS 公司在钢活塞领域的领先技术优势,进一步完善公司“气缸套、活塞、活塞环、活塞销、轴瓦”为核心的内燃机摩擦副零部件产业链条;收购的美国Incodel 公司2018 年将全面并表。长期看,公司2016年12 月设立的上海电子科技有限公司,将实现公司在汽车电子零配件、汽车电控系统等相关领域的战略布局,进一步延伸公司产业链。

    盈利预测与投资建议。我们预计,2017-2019 年公司营业收入为15.51 亿元、17.73 亿元、18.95 亿元,归母净利润为2.79 亿元、3.01 亿元、3.71 亿元,EPS 分别为0.47 元、0.51 元、0.63 元,对应2017 年10 月27 日收盘价PE分别为22/20/16 倍。参考A 股相关标的,2017-2019 年可比公司平均动态PE 为34/24/18 倍,相比较而言,公司估值处于较低水平。参考同行业公司估值水平,给予公司2018 年22 倍平均动态PE,目标价为11.22 元,首次覆盖,给予增持评级。

    风险提示。主要原材料价格波动风险;汇率波动风险;海外业务整合不及预期风险。