长江证券(000783)三季报点评:管理费用高企致净利同比降幅有所扩大

类别:公司 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:赵莎莎 日期:2017-10-31

事件

    10 月26 日,长江证券发布2017 年三季报。

    2017 年前三季度公司实现营业收入43.67 亿元,同比+5.04%;归母净利润14.86 亿元,同比-14.80%;EPS 为0.27 元/股,加权平均ROE 为5.73%。截至2017 年9 月底,公司总资产1112.48亿元,较年初+3.88%;净资产268.04 亿元,较年初+4.13%;BVPS为4.80 元/股。

    简评

    三季度净利同比降幅扩大,但收入结构不断优化前三季度公司分别实现累计归母净利润4.32 亿元、9.95 亿元和14.86 亿元,同比分别-13.95%、-10.75%和-14.80%。第三季度净利同比降幅扩大,主要因为(1)成本端因网点增设、人员薪酬及业务拓展需要导致管理费用环比大增22%;(2)高基数导致第三季度投行承销收入与信用业务利息收入同比增速下滑。前三季度公司经纪、投行、资管、自营和信用业务收入占比分别为30.44%、12.69%、10.98%、22.36%和20.47%,经纪业务收入占比较去年同期下降8.07 个百分点,信用业务占比微降0.49 个百分点,资管、自营和投行则同比显著上升,收入结构不断优化。

    线上线下深化布局,股基市占率小幅提升

    前三季度公司实现代理买卖证券业务收入13.29 亿元,同比-16.96%;单季实现5.34 亿元,环比大增33%。公司股基交易额市占率为1.983%,同比+0.097 个百分点;佣金率3.68%%,同比-0.40 个百分点。8 月中旬公司在原有39 家分公司、246 家营业部的基础上新设3 家分公司和21 家C 型营业部,业务布局进一步优化。同时,8 月底公司推出新款智能投顾产品iVatarGo II,客户体验全面升级,推出机器人写稿、目标理财、智能股票诊断等新功能。随着财富管理业务线上线下的积极拓展,公司股基市占率有望持续上升。

    自营挑大梁,再融资与债承规模逆势增加

    (1)自营业务:前三季度公司实现投资收益9.76 亿元,同比+32.09%,主要因市场行情回暖和公司自营盘规模增加。据我们测算,前三季度公司自营盘平均规模为271.21 亿元,较去年均值+16.34%。(2)投行业务:

    前三季度公司实现证券承销业务收入5.54 亿元,同比+9.92%,主要因再融资和债券承销金额逆势增加,据WIND统计,前三季度公司再融资承销金额107.54 亿元,同比+42.06%,债券承销金额347.15 亿元,同比+18.70%,其中企业债承销规模位居行业第二。目前公司尚有15 家IPO 在会项目储备,排名行业第9,对四季度及明年IPO承销收入形成保障。(3)前三季度公司实现利息净收入8.94 亿元,同比微增2.56%,主要因股票质押规模逆势增加,三季度末公司买入返售金额资产余额241.55 亿元,较年初+17.03%;另外,三季度末公司两融余额较上年末-3.08%,市占率较上年末下降0.15 个百分点。

    投资建议

    当前公司PB 为1.96X,估值处于历史低位。长江证券的大股东结构以民营+央企的混合所有制为特色,在管理及运营上充分体现出市场化竞争机制。近年来,公司积极拓展资本金来源渠道,多数业务获得资金有力支持。2016 年以来,公司全面推行市场化改革,且营业网点大幅扩张,共同推升成本快速增长,净利润增速受到影响。不过,今年公司营收同比增速已经转正,在下半年资本市场回暖的预期下,改革成效有望逐渐显现。我们预测2017 年和2018 年公司营业收入增速分别为10%和15%,净利润增速分别为9.21%和19.96%,EPS 分别为0.44 和0.53,BVPS 分别为5.07 和5.59。我们维持长江证券(000783.SZ)“增持”评级。

    风险提示

    经济下行,投融资需求放缓;资金面流动性紧缩;政策面继续强监管,投资热情回落。