诺德股份(600110)三季报点评：三季度业绩同比高增长 环比略低 静待产品结构升级加速

投资要点

    2017 年前三季度公司营收23.84 亿元，同比增长71.93%，归母净利润1.64 亿元，同比增加501.32%。单季度看，三季度公司营收为8.3 亿元，同比增长60.1%，归属母公司股东的净利润4851 万，同比增加553.9%，环比减少39%，略低市场预期。前三季度，由于公司剥离亏损业务，整顿铜箔业务，公司业绩同比高速增长。三季度公司营业收入环比略微下滑，主要由于订单收入确认延后，同时7 月产品涨价，但大客户执行效果稍弱；三季度净利润环比下滑，主要由于管理费用环比增加0.3 亿所致。

    2017 年前三季度公司毛利率23.35%，同比减少0.02 个百分点。三季度单季度毛利率25.3%，环比二季度增加4.44 个百分点，主要由于惠州生产基地达到稳定生产状态，同时公司6um 产品占比提升。净利率来看，前三季度净利率为7.76%，同比上涨4.8 个百分点；三季度单季度净利率6.5%，同比减少3.46 个百分点，主要由于费用率提升，三季度由于员工薪酬、项目咨询等费用增加，公司管理费用提升至0.62 亿，环比增长0.3 亿。费用率方面，前三季度公司费用同比增长11.08%至3.27 亿元，费用率同比减少7.51%到13.71%。其中，销售费用同比增加12%至4005 万，费用率1.68％，同比降低0.91 个百分点；管理费用同比减少8%至1.23 亿，费用率同比降低4.48 个百分点至5.16％；财务费用为1.64 亿，同比上升31%，费用率6.86％，同比降低2.12 个百分点，但财务费用整体规模较大。

    公司流动性基本保持稳定。期末公司存货3.29 亿，较年初增长17%。报告期末公司应收账款为6.05 亿，较年初增长75％，回款期基本维持不变。

    预收账款1438 万，较年初下滑39%。现金流方面，三季度末公司经营活动净现金流为-4.37 亿元；由于公司基金进行产能建设，前三季度资本开支1.59 亿，投资活动净现金流为-1.52 亿；期内筹资活动净现金流为5.65 亿，主要通过借款方式。报告期末公司短期借款额为20.7 亿，较年初增加24%，账面现金为8.146 亿元，较年初减少4%。

    高能量密度电池成趋势，6um 铜箔将加速替代。今年 6 月开始，6um 铜箔替代加速，大厂商开始部分使用6um 产品，而国内仅公司及灵宝华鑫可批量供货，行业供不应求，预计公司三季度6um 产品出货量达到1200 吨左右。我们预计公司年6um 底产能可拓展800吨/月，明年6um 出货量有望达到1 万吨，占比近30%。相较于8um，6um 加工费高3.5 万/吨左右，而加工成本仅小幅上涨，公司产品结构的变化也将大幅提高公司业绩。

    产能扩建及时，积极拓展海外客户，把握全球化采购机遇。公司4月底惠州5000 吨产能投产（技改2000 吨+新建3000 吨），加上青海2.5 万吨，公司目前产能达到3 万吨，年底另有1 万吨（青海）+3000吨（惠州）新产能投产。Tesla Model3 开始量产，海外车企纷纷布局新能源车，全球电动化浪潮开启，公司作为国内锂电铜箔龙头企业，在技术与规模上领先同行，有望受益于全球化采购。

    投资建议：我们下调公司盈利预测，预计公司2017-2019 年归母净利润为3.29 亿、5.05、7.73 亿元，EPS 为0.29/0.44/0.67 元，对应PE 为44/29/19x。考虑到公司作为锂电铜箔龙头企业，且受益于全球电动化浪潮兴起，特斯拉Model3 加速量产，公司将受益于全球化采购，随产能释放，成长空间广阔，因此给以目标价16 元，对应2018 年36 倍PE，维持"买入"评级。

    风险提示：新能源汽车政策支持不达预期，新能源汽车产销不达预期，公司铜箔出货量不达预期，铜箔价格上涨幅度低于预期。