杭萧钢构(600477)三季报点评：战略合作助业绩高增 持续享受装配式政策红利

事项：1）公司发布2017 年三季报，公司实现营收31.9 亿元，同比增长17.76%，净利润5.35 亿元，同比增长78.74%，每股收益0.389 元，同比增长78.44%。2）发布2017 年前三季度经营简报，新签钢结构制造和安装合同127个，金额32.23 亿元，同比下降12.63%，战略合作新签数量27 个，新签合同金额9.78 亿元，同比增长了63.82%。

    战略合作推动业绩增长，经营性现金流稳步提升：①利润率高企：战略合作改善公司利润率水平，2017 年前三季度公司实现营收31.9 亿元，同比增长17.76%，净利润同增78.74，主要受益于战略合作推进；2017 年前三季度公司战略合作新签27 单，涉及资源使用费用9.78 亿元，较去年前三季度5.97 亿元增长了63.82%；受益高毛利业务战略合作快速推进，报告期内公司销售毛利率为32.35%，同比+1.97 个pct。②现金流改善：受益于公司战略合作业务轻资产运营，并且账期短，收现比高，公司现金流持续向好，2017 年前三季度公司经营性现金流为5.57 亿元，同比增加了5029 万元（+9.92%），分季度来看，公司2017年Q1/Q2/Q3 经营性现金流分别为-8204 万元（-270%）/2.76 亿元（+46.2%）/3.63 亿元（+34.69%），随着新业务持续扩张，公司现金流情况将持续优化。

    传统加工业务持续压缩，钢结构住宅订单逐步扩张：2017 年前三季度，公司传统钢结构业务新签订单合计22.96 亿元（同比下降了33.5%）其中多高层钢/轻钢/空间钢结构分别新签订单16.02 亿元/5.03 亿元/1.91 亿元，分别同比（-32.26%）/（-45.77%）/（+34.74%），传统业务持续收缩。钢结构住宅项目在技术完善基础上，借助装配式政策东风快速扩展，2017 年前三季度钢结构住宅业务新签订单9.26 亿元，同比上升266.13%；报告期内公司房产开发项目签售额5.12 亿元，同比上涨了2.99%。

    战略合作推进全国化布局，打造装配式住宅龙头企业：装配式建筑持续推进，公司立足多项专利技术的三代钢管束剪力墙体系，打开钢结构住宅增量市场，享受装配式建筑政策红利。此外公司凭借战略合作开启新型商业模式，快速实现全国布局，根据公司公告汇总，截至2017 年10 月26 日，公司2017 年已签单29 单合作协议，涉及资源使用费10.43 亿元，同比上涨了66.35%；累计与68 家公司签署战略合作协议，遍及全国 25 个省市自治区，随着装配式政策逐步深入，公司作为装配式住宅龙头企业，充分享受装配式蛋糕增量，业绩稳步提升。

    投资建议：维持业绩预期不变，预计公司2017 年-2019 年的收入分别为52.90 亿元、60.53 亿元和68.45 亿元，对应增速分别为21.9%、14.4%、13.1%，2016-2018 净利润分别为8.66 亿元、11.96 亿元和15.75 亿元，对应增速分别为93.0%、38.1%、31.7%，维持买入-A 的投资评级，6 个月目标价为17.01 元，相当于2018 年20 倍的动态市盈率。

    风险提示：装配式建筑推进不及预期、房地产市场持续低迷、公司订单落地不达预期等风险。