奥特佳(002239)观点聚焦:进入成长阵痛期 期待向上的突破

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:李凌云/奉玮 日期:2017-10-27

投资建议

    公司1-3Q 营业收入38.0 亿元,同比增长2.4%;归母净利2.5 亿元,同比下降7.5%,低于我们的预期。考虑到:1)18 年购置税优惠退出,涡旋压缩机主业持续承压;2)18 年为新订单真空期。

    我们将公司下调至中性评级。理由如下:

    压缩机主业错失消费升级与行业分化契机。年初以来,乘用车行业呈现分化格局,自主品牌爆款频出,而部分中低端车型销量同比大幅下滑。南京奥特佳的主要客户为中低端小排量车型,难以分享自主崛起的成长机遇。18 年购置税优惠完全退出,中小排量需求大概率维持低迷;活塞压缩机业务(富通空调)虽实现较快增长,但基数低,难改大局。

    电动压缩机业务单价下滑,竞争加剧。2H16 北汽退出公司供应链,比亚迪的回归也慢于预期,导致前三季度公司电动压缩机销量同比下滑,叠加单价的下滑,收入占比有所下滑。

    华域三电、海立等竞争对手陆续进入电动压缩机领域,公司市场份额有进一步下滑风险。

    在手订单集中于19-20 年投产,期待打开成长空间。目前公司在手订单包括欧洲大众MEB 和MQB 平台订单、一汽大众MQB 电动车订单等,将集中于2019-2020 年投产。此外,活塞压缩机业务也蕴含较大潜力。

    我们与市场的最大不同?市场一定程度上高估了电动压缩机业务弹性,我们认为,在2020 年行业200 万台新能源车销量,公司30%市占率和单台净利润200 元的偏乐观假设下,2020 年国内电动压缩机业务业绩增量贡献为1.2 亿,对应2017 年净利润的30%。

    潜在催化剂:获得实质性新客户订单,打开活塞业务增长空间。

    盈利预测与估值

    我们将2017 年及2018 年归属母公司净利润分别从5.0 亿元与5.9亿元下调10.6%及14.5%至4.5 亿元及5.1 亿元,将目标价从5.4元下调16%至4.5 元,对应28x 2018e P/E。

    风险

    业绩超预期,原材料价格下跌导致毛利提升。