兰花科创(600123)季报点评：煤炭盈利持续 尿素减亏明显

事件：2017 年10 月24 日，公司发布三季度报告。报告期内，公司实现营业收入59.3 亿（+109%），前三季度归属上市公司净利润为7.42亿元（+417%）。三季度实现归母净利2.31 亿元，环比下降19.5%，略低于预期。

    点评：

    三季度营收环比下降，主要原因是煤炭销量环比下滑：公司2017 年三季度实现营业收入19.6 亿元，同比增加79.82%，环比下降12.88%，归母净利润2.31 亿元，同比上升420%，环比下降19.5%。业绩环比下降的主要原因是公司主力矿井工作面搬家导致三季度煤炭产量环比下降，三季度煤炭产量123 万吨，同比下降25%，环比下降47%。

    煤炭板块价增量减，盈利能力继续提升：2017 年无烟煤价格明显修复，据公司2017 年三季报数据，三季度销售煤炭179 万吨，环比下降19.36%。三季度吨煤售价584.88 元/吨，环比Q2 上涨15.46%，吨煤成本225.73 元/吨，环比上涨16%，吨煤毛利359.15 元/吨，毛利率61.41%，较Q2 的58.24%上涨3.17 个百分点，基本与上半年平均毛利61.45%持平。我们预计无烟煤的价格中枢有望继续维持高位，公司煤炭盈利能力或将持续。

    尿素价格反弹，减亏明显：尿素营收占比18.02%，是公司第二大业务。据Wind 数据，2017 年三季度山西兰花小颗粒尿素出厂均价为1502 元/吨，较去年同期上涨32.09%；公司考虑尿素市场仍然面临产能过剩和国际市场价格远低于国内价格等因素，收缩产量。2017 年三季度销售22.54 万吨（-31.88%）。公司Q2 尿素价格1317.4 元/吨，成本1407.9 元/吨，毛利-90.5 元/吨。三季度尿素售价1363.7 元/吨，销售成本1419.5 元/吨，毛利-55.8 元/吨，环比减亏34.7 元/吨，但较去年同时期的-85.93 元/吨减亏明显。预计今年尿素的均价将远高于去年，化肥板块对公司业绩的拖累程度将减小。

    己内酰胺带来新的利润增长点：己内酰胺营收占比14.72%，是公司第三大业务。据公告，公司己内酰胺2017 年三季度实现产量2.27 万吨、实现销量2.48 万吨，毛利率8.3%，较二季度的毛利率1.7% 提高6.6 个百分点。己内酰胺2017 年三季度贡献2489 万元毛利，预计未来有望成为新的盈利增长点。

    二甲醚盈利不断改善：公司二甲醚营收占比 10.97%，是第四大业务。2017 年三季度公司二甲醚销售均价为3016.41 元/吨，环比上涨1.6%，销售成本2768.57 元/吨，环比下降3.37%，毛利247.84 元/吨，较二季度的104 元/吨环比上升144 元/吨，毛利率 8.22%，环比上升4.7 个百分点。

    关注整合矿井带来产量增量，业绩有望增厚：根据公告，永胜煤业120 万吨/年矿井井巷三期工程基本完工，试运转前的各项准备工作基本完成，以及在建新矿井玉溪煤矿产能240 万吨/年，未来将贡献产量增量。

    投资建议：预计2017-2019 年公司归母净利为9.02/9.28/9.58，对应EPS 分别为0.79./0.81/0.84 元/股。考虑煤炭板块整体景气回升，公司目前估值处于低位，给予“买入-A”评级，折合14XPE，6 个月目标价11.06 元。

    风险提示：煤价和化肥化工产品价格下跌