美盈森(002303)季报点评：前三季度业绩增17% 毛利率逐季提升成亮点

前三季度净利润同比增长17%，低于预期

    美盈森公布2017 年三季报：营业收入20.05 亿元，同比增长20%；净利润2.48 亿元，同比增长17.0%，对应每股盈利0.16 元，略低于预期。Q3/Q2/Q1 营收同比分别+27.3%/+28.4%/+3.7%，净利润同比分别+3.9%/+20.8%/+45.2%。公司同时预告全年净利润同比增长30%~70%。

    发展趋势

    1、客户订单放量，营收实现快速增长。借助研发、服务与生产工艺等综合优势，公司与客户合作程度不断深化且新客户开发顺利，深圳、东莞、苏州和重庆基地订单逐步放量，带动营收连续两个季度实现25%以上增长。后续随着下游客户多点开花，营收有望维持快速增长（近期公司通过武器装备质量管理体系认证，具备为某些军品提供包装的能力）。

    2、毛利率逐季提升，费用率管控有待加强。前三季度公司通过产品提价、拓宽原材料采购渠道以及增加库存准备等措施，缓解国内瓦楞纸价上涨压力并实现毛利率逐季提升，Q3/Q2/Q1 毛利率分别为36.5%/34.6%/30.6%，Q3 毛利率为2015 年以来的单季最高值。费用管控仍待加强，前三季度期间费用率同比提升4.0ppt，其中销售/管理/财务费用率同比分别+2.0/+1.4/+0.6ppt，主因市场开拓、产品运输费用以及研发费用增加。整体来看，受费用率攀升影响，公司净利率小幅下降0.3ppt。

    3、大客户战略、模式创新与行业整合助力中长期发展。①“积极开发多领域高端客户”战略卓有成效，生产基地实现全国布局，并成立美国、越南服务中心，实现与核心客户共成长；②积极推动业务模式创新，如布局智慧包装4.0、进军儿童家居等领域，有助于打造利润新增长点；③纸价上涨加速中小型包装企业退出，下游企业基于供应链稳定有望将订单逐步转向大型包装企业。

    4、内部人增持彰显发展信心，股价倒挂显安全边际。去年以来大股东累计增持1005 万股，均价10.11 元/股；董秘增持49 万股，均价10.08 元/股，当前股价倒挂14%显现安全边际。

    盈利预测

    我们维持2017/2018 年全年盈利预测不变。

    估值与建议

    目前，公司股价对应2017 年38 倍P/E，考虑到近期美废价格调整形成利好，以及估值切换，我们上调公司目标价10.5%至10.5元，对应2018 年P/E 35 倍。维持推荐。

    风险

    客户订单落实不及预期；原材料价格大幅波动；并购整合风险。