兴化股份(002109)深度报告：资产重组改善盈利 乙醇汽油推广未来有望受益

报告摘要

    原有业务亏损严重，为保壳大股东进行资产置换兴化股份隶属于延长集团，实际控制人为陕西省国资委。重组前主要从事硝酸铵系列产品的生产销售，是国内最大的以硝酸铵为主导产品的生产企业。受宏观经济转型升级硝酸铵市场（国内、国际）需求不景气及行业新增产能集中释放等影响，公司连续亏损并于2016 年3 月被实行“退市风险警示”处理。为了实现保壳，延长集团对兴化股份实施重组，将原有硝酸铵业务整体置换为以生产甲醇合成氨为主的传统煤化工业务，并注资30 亿，大幅改善公司资产结构，使公司避免退市，实现保壳。

    立足煤炭资源地，做精做强传统煤化工

    作为煤化工企业，兴化股份具有接近煤炭产地的优势。陕西是我国煤炭产量大省，2016 年实际煤炭产量5.12 亿吨，占国内产量的15.21%，由于距离上游煤炭资源较近，可以节约大量运输成本。同时公司通过实施技改、优化工艺后，拓宽了煤种和煤炭产地的可选择性，体现出原材料采购的成本优势。目前，兴化化工以就近的华亭、彬长煤为原料煤，而周边同类企业大多以运距较长的陕北煤为原料煤故兴化化工煤炭采购时具备运距大幅缩短的优势，降低了采购成本。同时公司环保设施完善，受益于环保导致行业产能减少，竞争优势明显。

    全球首套煤制乙醇装置投产，燃料乙醇市场广阔由中科院大连物化所和延长石油集团共同研发的、具有自主知识产权技术的全球首套10 万吨/年煤基乙醇工业化项目投产，生产出纯度为99.71%的无水乙醇。随着国家乙醇汽油推广的逐步实施，未来煤基乙醇有望在燃料乙醇市场上获得一席之地。煤制乙醇不仅实现了煤炭的清洁利用，在生产成本上远低于玉米制乙醇，经济性更强。一旦煤基乙醇燃料政策获得许可，延长集团在该领域具备先发优势。

    同时，兴化股份作为延长集团旗下唯一化工领域上市平台，随着国企改革推进，延长集团资产证券化率提高，公司有望在集团资源整合、煤化工等领域发挥投融资平台优势。

    盈利预测与投资建议

    预计公司2017~2019 年EPS 分别为0.27 元、0.33 元、0.42 元，对应PE 分别为31 倍、25 倍、20 倍。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

    风险提示

    主要产品价格大幅下降；生产装置出现事故；燃料乙醇推广进度缓慢；行业政策发生较大变化。