沧州明珠(002108)季报点评：三季报业绩+15% 干法需求增长、湿法加速出货

投资要点：

    公司公告2017 三季报同比+15%，并预告全年预增10%~25%。公司17Q1-3营收26.38 亿元、同比+32%，归母净利4.45 亿元、同比+15%；其中17Q3营收10.0 亿元，同比+29%，归母利润1.60 亿元，同比+22.6%，主因隔膜干法出货量提升、湿法产线投产放量带动。17 全年业绩预告5.36~6.1 亿元、预增+10%~25%，其中17Q4 净利0.91~1.64 亿元、预增-9%~+64%。

    新能源汽车进入旺季，带动隔膜放量贡献。①新能源客车产销自6 月走强，干法加速出货，且公司新增建设5000 万平干法产能，以满足客户旺盛需求，考虑工艺成熟、良率收率高，预计新产线有望进一步贡献利润；②新能源乘用车需求增长，湿法隔膜新增3000/3000/3500 万平3 条产线已于3 月/7 月/7月达产，下半年开足马力加速出货、供不应求，预计全年出货量6000+万平；湿法良率和涂覆比例提升，毛利率逐步提升至50%，实现量、利双升。

    BOPA 膜需求旺盛，盈利能力平稳。BOPA 膜受益供给收缩，自2016 年初起价格持续走高从2 万元/吨提升至近峰值4.4 万元/吨，3 月后产品价格进入正常回调，7 月在3 万元/吨左右震荡，后续因原材料带动涨回3.6 万元/吨，但毛利率水平保持平稳。行业短期需求旺盛，考虑公司上年BOPA 均价仅2.5万元/吨，预计盈利同比压力不大、仍能保持稳健。

    PE 管材受益京津冀煤改气、十三五PPP、雄安新区中长期崛起等，空间广阔。PE 管材是公司三大主业之一，是17 年营业收入高增长主因之一；响应终端旺盛需求，公司投资3.2 亿元在芜湖新建产能，预计一期将于18 年6 月投产。我们预计，未来3-5 年受益受国内能源结构升级（天然气消费提升）、京津冀煤改气、“十三五”PPP 项目及河北本地雄安崛起，有望参与分享巨大市场蛋糕。

    盈利预测与投资建议。我们预计，未来受益2017 年隔膜干法出货加速+湿法投产提升毛利率、BOPA 膜盈利能力稳健、PE 管材贡献加大，且2018 年干湿法隔膜、PE 管材都将有新产能投放，我们预计公司业绩有望稳健增长。预测2017-2018 年EPS 分别为0.55、0.67 元，对应2017 年10 月19 日收盘价PE 分别为26、21 倍。参考A 股基础化工制品、新能源汽车等可比公司2018 年PE 区间分别倍18~35 倍、24 倍~64 倍，给予公司中等估值水平，以2018 年26 倍动态PE，目标价17.53 元，维持“买入”评级。

    风险提示。隔膜、BOPA 膜等降价；隔膜产能释放及客户导入低于预期。