三诺生物(300298)：业绩超预期 业绩拐点确立

投资要点：

    事件：

    公司13 日晚公告前三季度业绩预告，前三季度归母净利润为17850-21420 万元，同比增长50-80%，其中三季度单季实现净利润9996-11995 万元，同比增长50-80%。

    点评：

    业绩超预期 费用控制良好 海外亏损减少 重视试纸提价。公司三季报业绩超预期，主要因为1）公司去年来增加了销售人员，加大了推广；OTC 方面，采用销售经理负责，主要精力聚焦到重点药店；医院方面，我们估计销售人员100 多人，持续增加中，16 年收入3000 多万元，我们预计今年实现翻倍；2）去年大幅增加血糖仪的投放市场，带来血糖试纸的爆发；3）海外业务扭亏，我们估计三季度Trividia 扭亏为盈；4）糖尿病市场空间巨大，行业成长性较好。我们注意到公司金稳、金准血糖试纸是国产里边价格偏低的，存在提价空间，我们预计公司今年血糖试纸收入9 亿元左右，如整体提价5%，明年有望带来3000 万元左右利润弹性。

    近期多款产品获批 打开10 亿元增长空间。公司尿微量白蛋白/肌酐检测试剂盒、糖化血红蛋白检测试剂盒、便携式自动生化分析仪、β-羟丁酸测试条、新型血糖试纸、血酮测试仪、便携式糖化血红蛋白测试仪等产品国内获批，Gold AQ 血糖测试系统获美国FDA 的510（K）认证，我们估计给公司打开10 亿元的增长空间。

    收购短期拖累业绩 17 年大幅好转。心诺健康2016 年亏损3.36 亿元，主要由Trividia 亏损+利息+中介费用，我们估计Trividia 2016 年亏损超过2 亿元，中介费用3000 多万元，其他为利息费用，其中Trividia 经营性亏损约1.5 亿元，其他为Trividia 减值损失、诉讼费用等。三诺健康2016 年亏损1841 万元，其中PTS 基本盈亏平衡，中介费用约2000 万元。

    虽然今年上半年按权益法估计心诺健康对公司净利润贡献为-9033 万元，短期拖累业绩，但随着更加便宜的Truemitrix 的推广，我们估计Trividia 三季度单季扭亏为盈，实现1000 多万元净利润，预计今年亏损有望收窄至5000 万元左右，明年将实现盈利。我们预计三诺健康今年盈利1000-2000 万元，两家公司今年整体对公司利润影响为-1000 万元左右，大幅好转。

    员工持股带来发展动力。参加本次员工持股的有财务总监、研发总监、采购部经理等4 名高管和其他不超过356 名员工，资金大部分来源于董事长李少波和车宏莉女士借款，持股计划筹集资金总额为17112 万元，通过二级市场或大宗交易买入，目前已完成买入，持股均价为16.77 元/股，锁定期为12 个月。此次员工持股，体现了员工对公司目前股价的信心，完善了激励，为公司后续发展提供了强劲的动力。

    身处糖尿病大国 市场空间巨大。我国为糖尿病第一大国，糖尿病人约1.1 亿人，我们估计目前市场血糖仪存量约2000万台，与欧美90%的血糖仪渗透率相比，空间巨大。我们估计院内、院外血糖仪市场约30 亿元，三诺目前占据OTC市场40-50%份额，院内市场不到5%市场份额，在院外市场获得成功后，三诺的品牌及质量获得认可，15 年积极进军院内市场，加强了销售团队，市场提升空间大。

    打造全球血糖仪专家 Trividia 协同效应明显。公司为国内血糖仪龙头企业，Trividia 为全球第六大血糖仪厂家，在美国排名第三（市场占比为 10%），仅次于强生和罗氏。公司通过收购，致力打造全球血糖仪专家，两者在品牌、渠道、原材料、研发等方面存在很强的协同效应：

    （1）共同采购原材料，增强议价能力，我们估计trividia15 年生产约10 亿条试纸，三诺15 年生产约7 亿条试纸，通过共同采购采血针、酶等原材料，有望使成本降低5%~10%；

    （2）品牌渠道协同，借助Trividia 实现院内院外市场快速渗透。Trividia 的TRUE METRIX 系列血糖仪技术先进，具有蓝牙功能、无需调码、最快检测时间4s、检测样本仅0.5 微升、1000 条存储量、血酮检测提醒等特点，且成本较上一代产品大幅降低，我们预计2017 下半年完成注册在中国上市，弥补三诺在高端品牌上的劣势，在国内对拜耳、雅培、罗氏、强生等品牌形成强烈竞争，有望在院内及院外市场快速渗透。我们估计，三诺血糖产品占据OTC 市场40%份额（量计）、院内不到5%份额，借助Trividia 品牌质量+三诺不断加强的医院销售人员（15 年100 个医院销售人员），有望在院内院外市场快速渗透，如能占据OTC 市场60%的市场份额及院内市场25%的市场份额，考虑到Trividia 售价更贵，带来新的增长空间。

    （3）Trividia 生产自动化程度高，2015 年收入9.74 亿，生产人员仅几十人，同比三诺的生产人员580 人，2015 年收入6.46 亿元，如能利用Trividia 的管理、技术进行生产，可以大幅降低三诺生产成本。

    （4）Trividia 在美国、加拿大、台湾地区设有4 家全资子公司，其中台湾子公司负责血糖仪生产，公司未来若能将生产基地转移至国内，成本将大幅下降。

    此外，三诺跟尼普洛集团签署了《国际经销协议》，有5 年的过渡期，避免业绩波动。从2016 年3 月31 日到股权交割日，如心诺健康发生亏损，或因其他原因而导致净资产减少，则亏损或减少的净资产总额的75%由李少波、张帆、王飞、荷塘探索、水木长风按照其分别持有的心诺健康出资金额占其合计持有的心诺健康出资金额的比例以现金方式承担。

    收购PTS 扩充糖化血红蛋白、血脂POCT 产品 产品协同良好。PTS 主要从事POCT 产品的研发、生产及销售，其主要产品为CardioChek 系列血脂、血糖监测系统和A1CNow 系列糖化血红蛋白（HbA1c）监测系统等，其血脂即时检测业务处于行业领先水平。公司目前正在积极开拓医院市场，单一产品推广费用过高难以盈利。公司通过并购获得高端血糖仪、糖化血红蛋白检测仪、血脂检测仪等产品，再加上不断加强的医院销售力度，才能实现盈利。

    2015 年PTS 实现2.89 亿元收入，在美国、国际上销售渠道很广，可以同三诺生物以及Trividia 形成良性互补，同时三诺生物也可利用其国内渠道帮助PTS 在中国进行销售拓展。PTS 的血脂和糖化血红蛋白监测系统将延伸公司的POCT 产业链。公司产品将由单一的血糖监测产品向慢性病检测全线产品发展，在国内刚起步的血脂、糖化血红蛋白即时检测市场建立先发优势。PTS 擅长光化学检测，三诺生物擅长电化学检测，未来三诺生物可结合这两个技术进行生物传感领域的创新，将血糖、血脂、血酮、尿酸、糖化血红蛋白及其他各种标志物的测试进行融合，最终实现成为慢性疾病即时检测行业领导者的战略目标。

    我们预计三诺可以将PTS 的糖化血红蛋白、血脂检测仪复制到国内，或者开发一款集成血糖、血脂、血酮、尿酸、糖化血红蛋白等各种标志物的POCT 产品，面向社区医院、村卫生室等基层医疗卫生机构，满足这些机构对检测、价格、场地、操作的需求，随着国家对基层医疗投入的增加，有望获得成功。2015 年9 月全国共有921547 个基层医疗卫生机构，其中社区卫生服务中心34285 个，乡镇卫生院36933 个，诊所188708 个，村卫生室649637 个，如果能达到10%渗透率，则需要超过9 万套设备，加上诊断试剂，空间大。

    盈利预测及投资建议。我们预计2017-19 年公司EPS 为0.61、0.79、0.99 元，考虑未来业绩改善空间大，参考可比公司，我们给予公司2018 年35 倍PE，目标价27.62 元，给予“增持”评级。

    风险提示。收购Trividia 和PTS 不达预期，成本难以控制，收购导致费用增加，医院血糖仪销售不达预期。