恒源煤电(600971)点评：低估值标的 业绩释放能力强

投资要点

    公司披露2017 年前三季度业绩预增公告，预计实现归属于上市公司股东净利润9.5 亿元左右，同比增加约712%，其中Q1 为2.88 亿元，Q2 为3.44 亿元，Q3 为3.2 亿元，环比略降7%。

    第三季度煤炭产量环比略降，销量环比增加。前三季度，原煤产量947.4 万吨（-3.1%），商品煤销量768.3 万吨（-6.3%），其中Q1 产/销量分别为321/226 万吨，Q2 分别为321/260 万吨，Q3 分别为305/282 万吨，第三季度产量环比略有下降，但销量环比增加约22 万吨。

    第三季度煤炭售价环比持平，吨煤成本环比有所下降，吨煤毛利创年内新高。

    前三季度煤炭单位售价609 元/吨（+93%），单位销售成本395 元/吨（+52%），吨煤毛利达到214 元/吨（+281%），吨煤毛利高于前期高点2011 全年的195元/吨水平。环比来看，Q3 单位售价588 元/吨，环比基本持平，单位成本353 元/吨，环比下降41 元/吨，主要是前期成本计提较多所致，单位毛利236 元/吨，环比增加40.4 元吨，创年内季度新高。由于期间费用的增加，第三季度吨煤净利润113 元/吨，环比下滑了19 元/吨。

    安徽省国企改革或成公司未来重要看点。公司目前煤炭总产能1325 万吨，其中2017/2018 年将分别关闭刘桥一矿（140 万吨/年）、卧龙湖煤矿（90 万吨/年），2016 年已经计提了7.3 亿元减值损失，产能淘汰后剩余产能1095 万吨。

    作为内生增长能力较为欠缺的公司，外延式发展或有助于其做大做强。安徽省在国企改革方面，着力推动企业整体上市，公司大股东皖北煤电集团（持股54.96%）除了在安徽，还在晋陕蒙布局煤炭资源储备，山西三个整合矿在产，陕西招贤煤矿在开展前期工作，内蒙地区麻地梁煤矿手续齐全等待建设。

    盈利预测与估值。考虑公司较强盈利能力及煤价中枢整体上移，我们上调对公司的盈利预测，将2017/18/19 年归属于上市公司股东净利润11.3/11.1/11.1亿元上调至13.3/14.5/14.8 亿元，折合EPS 分别为1.33/1.45/1.48 元/股，当前股价对应PE 分别为8.2/7.6/7.4 倍，维持公司“增持”评级，给予2017 年10XPE，目标价13.3 元。

    风险提示：宏观经济增速不及预期；行政性去产能不确定性；新能源持续替代。