风神股份(600469)简评:并入倍耐力工业胎业务 打造全球第四大工业胎巨头

类别:公司 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:罗婷/李永磊 日期:2017-09-29

事件

    公司拟向TP Industrial Holding S.p.A.公司(TP)发行股份购买其持有的PTG 52%的股权;向High Grade (HK) InvestmentManagement Limited(HG)发行股份购买其持有的PTG(倍耐力工业胎公司) 38%股权;向中国化工橡胶公司发行股份购买其持有的桂林倍利70%股权,发行价格为9.68 元/股。本次交易完成后,上市公司将直接持有PTG 100%股权及桂林倍利70%股权。

    此外,公司拟同时非公开发行不超过约1.1 亿股,募集资金不超过约17.3 亿元,用于PTG 及桂林倍利主营业务相关的全球产能布局优化、产品及工艺提升、全球工业胎研发中心建设和信息化系统建设四大领域。

    简评

    公司将成全球第四大工业胎企业,协同效应显著风神股份是中国化工旗下轮胎业务在A 股的上市平台,本次并购后,公司将取得PTG100%股权和桂林倍利70%的股权,此次并购是中国化工集团以风神股份为平台对其下属的工业胎业务(卡客车胎、工程机械胎、农业胎等轮胎)进行的业务整合,将实现工业胎业务全球化布局,并将风神股份打造成为全球第四大工业胎生产企业;通过本次收购,上市公司工业胎产能约1800 万套,一跃成为日本普利司通、法国米其林、美国固特异之后的全球第四大、中国最大的工业胎企业。本次交易将使风神股份获得PTG世界领先的工业胎生产技术,拓展海外销售渠道,而PTG 公司也可利用风神股份在国内的生产装置,有效降低生产成本。

    估值合理,2020 年业绩有望大幅增长

    PTG100%的股权估值为51.6 亿元,PTG 2017-2019 年的业绩承诺为4037 万欧元(3.1 亿元)、4327 万欧元(3.4 亿元)、4529 万欧元(3.5 亿元),如果2018 年完成重组,则PTG2020 年的业绩承诺为6717 万欧元(5.2 亿元),对应2018 年PE15 倍左右,而2016年年底PTG 的市盈率为19,与2014 年以来全球汽车供应商行业并购案例的平均市盈率21 相匹配,估值合理。桂林倍利100%股权估值为6.7 亿元,两项交易资产的作价为51.1 亿元。

    成本、需求、供应端趋势向上,轮胎行业边际改善轮胎成本下降,轮胎成本的42%为橡胶,2017 年2 月份以来,随着恶劣气候现象逐步消失,ANPRC 天胶国产量重新恢复4.9%的增速,天胶价格从2.4 万元/吨左右下跌至1.4 万元/吨,价格已经重回理性,三季度季度之后轮胎企业的成本压力逐步缓解。需求端增长,重卡销量大增带动工业胎需求增长。

    轮胎配套和替换市场分别对应下游汽车产量和保有量。2016 年9 月国家实行多项超限整治活动引发物流商采购运输车辆,今年上半年重卡市场累计销售各类车型58.11 万辆,同比增长71%。近5 年来我国重卡保有量一直保持5-7%左右的增速,今年增速有所增加,后续预期仍将以5%左右的增速稳步增长。总体来看,我国工业胎市场需求稳中有升。出口方面,近期中国双反案胜诉,出口美国有望增加,对出口端带来利好。供给端:

    环保趋严,过剩缓解,行业集中度增加利好龙头企业。20 世纪以来,国内轮胎企业发展迅猛,结构性产能过剩加剧,随着近几年环保压力和行业自发出清,过剩有所缓解,行业集中度不断增加,大型企业开工率持续维持80%以上高负荷。公司作为国内工业胎霸主,有望持续受益于供给侧改革。

    维持增持评级

    暂不考虑并购的情况,我们预计2017-2019 年净利润分别为0.96 亿、1.60 亿、2.17 亿元,EPS 分别为0.17、0.29 元、0.39 元,对应PE 为50 倍、30 倍、22 倍。并购后,我们预计2018-2020 年公司归母净利将会达到5.0亿元、5.7 亿元、7.4 亿元,PE 约为21 倍、18 倍、14 倍,维持增持评级。