上海电气(601727)深度研究:受益上海国企改革的国内综合装备制造业龙头

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:刘晓宁/韩启明/郑嘉伟 日期:2017-09-18

  投资要点:

      公司是受益上海国企改革的国内综合装备制造业龙头。公司于2004年成立, 2005年在港交所上市,2008年登陆上交所。公司控股股东为上海电气总公司,实际控制人为上海市国资委。公司目前拥有高效清洁能源设备、新能源及环保设备、工业装备、现代服务业四大板块业务,具有设备总成套、工程总承包和提供现代装备综合服务的核心竞争优势。

      新能源、智能制造有望带动成长。公司积极培育新能源与智能制造领域业务增长点,风电业务目标长期保持“陆上前三、海上第一”地位;核电领域深耕多年,拥有三代核电全面制造能力,一旦核电行业回暖有望受益;智能制造领域,公司与日本发那科合作的机器人系统集成业务逐渐成熟,近期收购飞机制造商BAW 未来有望在大型工业机器人领域形成技术协同。公司业务覆盖传统与新兴多个行业,有望在积极应对传统行业下滑的同时,在新兴领域完成加速扩张。

      增发注入优质资产,助力制造业转型升级。公司发行股份从总公司获得高端制造以及不动产经营子公司控股权。交易标的公司覆盖高端装备制造业的上海集优,生产轨道交通信号系统的自仪泰雷兹以及房地产业大类的电气置业,有效延伸了产业链;同时从母公司购26幅土地使用权及相关附属建筑物更新打造科研用楼,增强公司业务完整性与产业融合性。

      盈利预测与估值:公司是国内综合装备制造业的龙头企业,且有望受益上海国企改革的推进。考虑增发带来的业绩增厚与股本摊薄,我们预计公司2017-2019年归母净利润分别为21.44亿元、23.51亿元和26.15亿元。当前股价对应PB 分别为1.5 倍、1.4 倍和1.3倍。参考公司历史PB 区间为1.8-2.3 倍,以及从事高端装备制造业务的同类可比公司估值水平,我们认为公司2017年合理PB 为1.8 倍,对应股价为9.46元/股。首次覆盖,给予“增持”评级。

      投资案件

      投资评级与估值

      公司是国内综合装备制造业的龙头企业,且有望受益上海国企改革的推进。考虑增发带来的业绩增厚与股本摊薄,我们预计公司2017-2019年归母净利润分别为21.44亿元、23.51亿元和26.15亿元。当前股价对应PB 分别为1.5 倍、1.4 倍和1.3倍。参考公司历史PB 区间为1.8-2.3 倍,以及从事高端装备制造业务的同类可比公司估值水平,我们认为公司2017年合理PB 为1.8 倍,对应股价为9.46元/股。首次覆盖,给予“增持”评级。

      关键假设点

      公司风机业务未来三年复合增速为8%。

      公司新能源业务中风电、核电业务占比上升对毛利率有提升,预计公司2017-2019年新能源业务的毛利率分别为21.9%、22.2%和22.5%。

      有别于大众的认识

      市场认为国内火电建设迎来供给侧改革,新增火电装机量有限,公司业绩将受到负面影响。我们认为虽然国内新增火电装机量有限,但公司在手订单充足,同时海外需求强劲,公司海外新增装机比例不断提升。

      公司燃气轮机、风机、输配电等业务均具备海外推进的基础和空间。公司已将“一带一路”涉及的五十多个国家和地区作为工程产业重点市场,已在巴基斯坦新设子公司,并计划新增南非、马来西亚、土耳其、波兰、哥伦比亚等海外销售网点。

      股价表现的催化剂

      公司国企改革落地、海外订单放量、外延收购超预期核心假设风险

      国内火电新增装机量大幅下滑,海外业务发展低预期