杭萧钢构(600477)中报点评:业绩大幅增长 新模式加速落地

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:鲍荣富/黄骥/王德彬 日期:2017-08-28

  事件

      公司8 月25 日晚公布2017 年半年报,上半年实现营收21.30 亿元,YoY+25.39%,归母净利润3.58 亿元,YoY+61.93%,业绩超出我们预期。

      2017H1 公司经营性现金流有所恶化,净流入减少0.43 亿元。上半年公司新签钢结构项目合同额25.34 亿元,新签技术服务协议18 份。

      业绩增速大幅高于收入增速,盈利能力提升是核心因素公司上半年实现业绩高速增长,归母净利润增速比营收增速高36.54pct,新模式带来的盈利能力提升是核心因素。上半年公司资源使用费收入6.48亿元,YoY+62%,传统业务收入14.82 亿元,YoY+14%。新模式业务毛利率高达80.4%,其毛利占全公司比重达75%,高毛利率业务占比扩大带动公司综合毛利率提升3.57pct 至32.69%。H1 公司期间费用率下降明显,其中销售/管理/财务费用率分别下降0.45/4.26/1.49pct,除管理费用涉及股权激励支付减少外,其余均是公司控费效果的体现。H1 公司净利率达到16.84%,同比提高6.7pct,大幅领先于可比公司。

      CFO 净流入减少,新商业模式带来营运指标全面改善公司H1CFO 净流入下降0.43 亿元,主要因为:(1)公司成本现金支付比例有所提高,经营活动付现/收现提高5pct;(2)公司现金支付的税金增加0.65 亿。我们判断CFO 小幅下降对公司实际经营影响较小。在公司收取资源使用费的新商业模式下,公司的各项周转指标均有明显改善,存货/应收账款/总资产周转率同比分别提升0.13/0.37/0.07pct,较传统建筑施工模式运营压力大幅缓解。公司H1 资产负债率58%,同比大幅下降8.9pct。

      新模式下公司收入和业绩快速增长不再依赖于资金的大量投入,随着公司模式持续由资金密集型向技术密集型转变,成长和盈利能力有望持续改善。

      传统业务钢结构住宅订单快速增长,技术转让协议签约提速公司上半年传统钢结构加工安装新签订单增长14.7%,除住宅实现255%增长外,其余类型订单均有所下降,参考同行上半年情况,我们认为这是公司主动压缩低利润传统业务的结果。上半年公司新签技术转让服务协议18 单(累计64 单),同比增长50%,7 月至今又公告新签8 单(累计72单),年内同比翻倍,随着装配式建筑推行力度持续加强,公司签单节奏有望继续加快。目前公司合作方中已有19 家承建项目,5 家有住宅钢结构项目在建,上述项目除为公司带来5 元/㎡的技术使用费外,还将强化公司在住宅钢结构市场技术和品牌的领导地位,进一步促进公司新模式快速发展。

      新模式为公司带来的全新成长路径值得期待,维持“买入”评级

    公司技术转让全新模式打破了传统模式下公司成长面临的地域、产能和资金限制,未来公司持续高增长值得期待。我们预计公司2017-19 年EPS为0.61/0.76/0.94 元,CAGR+31%,认可给予15.25-18.3 元的合理估值区间,对应2017 年PE25X-30X,维持“买入”评级。

      风险提示:新模式签单速度变慢,合作方项目落地进度不及预期。