拓日新能(002218)公司动态点评:EPC工程收入大幅增长24倍 驱动业绩高速增长

类别:公司 机构:长城证券股份有限公司 研究员:甄峰/黄红卫/林彦宏 日期:2017-08-24

  核心观点

      事件:8 月22 日,拓日新能(002218.SZ)公布《2017 年半年度报告》。

      2017 年上半年,公司实现营收8.29 亿元,同比增长29.35%,实现归母净利润0.87 亿元,同比增长49.63%。对此我们点评如下:

    业绩稳步提升,高于市场预期:根据《2017 年半年度报告》:2017 年上半年,公司实现营收8.29 亿元,同比增长29.35%,实现归母净利润0.87 亿元,同比增长49.63%,净利润接近业绩预测(0.75 亿-0.95 亿、同比28.86%-63.22%)上限,高于市场预期。业绩增长主要系“光伏EPC 工程承揽收入大幅增加、组件销售稳步提升”所致。鉴于“电站运营和EPC工程承揽业务”增长势头良好,及“分布式电站EPC 项目带动组件销售”,公司预计2017 年1-9 月归母净利润变动幅度在1.16-1.5 亿元(37.45%-77.74%),业绩呈现稳步提升。

    EPC 工程收入大幅增长24 倍,并驱动公司组件收入销售增长:2017 年上半年,拓日新能整体毛利率22.12%,毛利率比去年降低-3.37 个百分点,主要系“相对低毛利率的EPC 工程营收占比大幅增加”所致,不过EPC工程基数大,并可带动集团系列产品销售。报告期内,公司电费收入毛利率高达62.12%,远高于“晶体硅太阳能电池芯片及组件业务毛利率(15.21%)及EPC 工程收入毛利率(18%)”。目前,公司自持运营的光伏电站项目共计260MW,未来计划自有并网电站达到1GW,电费收入将显著贡献公司营收,毛利率有望整体提升。分业务而言,2017 年上半年:

      1)EPC 工程实现2.11 亿元,同比大幅增长24 倍,营收占比由去年同期1.30%提升至25.50%,成为公司业绩的重要支撑。公司EPC 工程建设经验丰富、成本优势明显,EPC 业务承揽进展加快;2)晶体硅太阳能电池芯片及组件业务实现4.27 亿元(营收占比51.60%),同比增长18.08%,主要系“项目EPC 以及屋顶分布式EPC 带动公司组件销售”所致;3)电费收入实现1.10 亿元(营收占比13.28%),同比降低-11.93%,主要系“光伏电站政府电价补贴下降”所致。公司计划不断累加持有电站,每年通过发电收益来实现稳定投资回报。

    费用管控效果显著,业绩质量有所改善:期间费用而言,2017 年上半年:

      1)销售费用同比降低-35.54%,主要系“收入结构调整、及集团化管控费用性开支”所致;公司上半年推出“以项目带动产品销售的打包模式”,降低营销费用;2)管理费用略微下降-3.14%,主要系“集团化管控费用性开支”所致;3)财务费用大幅增加81.33%,主要系“EPC 业务拓展及信贷规模增长”所致。期末,公司应收账款为9.69 亿元,应收账款与总资产比例从去年同期14.11%提升至18.18%,主要系“垫资EPC 工程增加”

      所致。公司采取了严密的风控措施,比如股权质押和收益权质押,风险可控。此外,2017 年上半年,公司实现经营活动产生的现金0.12 亿元,虽然低于同期净利润,但现金流同比增长82.56%,业绩质量有所改善。

    光伏行业增长较快,国内企业的竞争优势较强:太阳能发电是国家和地方支持的一个朝阳行业,行业发展迅速,光伏发电在未来20 年都将持续增长。根据工信部《2016 年我国光伏产业运行情况》,2016 年,中国光伏产业总产值已达3360 亿,硅片、组件等等产业链各环节生产规模在全球占比均超过50%,继续位居全球首位。其中,2016 年多晶硅产量19.4 万吨,同比增长17.5%;硅片产量约63GW,同比增长31.2%,光伏电池产量约为49GW,同比增长19.5%,光伏组件产量约为53GW,同比增长20.7%,光伏新增并网装机量达到34.5GW(累计装机容量约为77GW),同比增长127%。而2016 年全球光伏新增装机容量约为73GW,同比增长率为38%,中国光伏新增装机增速远高于全球增速。此外,中国光伏行业的生产规模大、成本持续降低,先进多晶硅企业成本已下降至70 元/千克以下,晶体硅组件成本下降至2.5 元/瓦以下,部分光伏发电成本下降至0.65 元/度水平,竞争实力持续加强。拓日新能在光伏行业积累15 年,拥有非晶硅太阳电池全套生产线设备制造和生产工艺技术、高效晶体硅太阳电池关键设备制造及生产工艺技术、新型平板太阳能集热器关键设备制造及生产工艺技术、光伏玻璃关键设备制造及生产工艺技术,在全球光伏行业中独树一帜。

    全产业链布局光伏行业,EPC 建设及电站运营优势明显:拓日新能形成全产业链布局的商业模式,公司拥有最全面的太阳能产品,产业链涵盖了非晶硅薄膜电池、晶体硅太阳电池、太阳能应用产品、光伏玻璃和太阳能集热器等领域。1)晶体硅太阳电池领域:形成了“晶体硅棒拉制/多晶硅浇铸-切片-电池芯片制造-电池-EPC 工程总承包”等较为完整的产业链结构。2)非晶硅太阳电池领域:完成了“石英石/石英砂-光伏太阳能玻璃-非晶硅电池-EPC 工程总承包-光伏电站运营”、“从石到电”的全球最完整的产业链。3)太阳能应用领域:可实现“产品研发设计-模具制作-塑料注塑-包装设计-产品组装”的产业链条;4)平板型太阳能热水器领域:

      实现“卷对卷镀膜-光热组件封装-光热系统”的产业链条。拓日新能的电站运营业务持续快速扩张,将成为未来公司业绩的最主要来源,2017 年上半年,公司电费收入的毛利率高达62.12%。依托公司在布局光伏全产业链后,公司已经完全实现太阳能设备自主生产,从而有效控制光伏电站建设成本,形成具备竞争力的EPC 建设优势,并高效低成本地提供各类长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明太阳能产品,有效保证了自有电站的投资高收益,并可实现低成本的快速扩张。此外,“产品种类多样化、海外营收占比较高”,也使公司具备较强市场抗风险能力。

    杠杆率低,发展后劲较强,业绩确定程度高:2017 年上半年末,公司资产负债率为47.66%,远低于行业60-80%的资产负债率,财务杠杆有较大提升空间。公司稳健财务状况也使得公司具备多种方式融资的能力,并获得更多的政策性银行、商业银行对公司给予授信支持,从而为实现公司战略目标提供可靠的资金保障,发展后劲较强。当前,公司一共持有260MW的电站,今年计划再持有90-100MW(相当于前几年工作量的70-80%)。

      此外,公司上半年已经完成约51MW 的EPC(去年总共做了10MW 的EPC),下半年的EPC 计划仍在继续推进,业绩存在较强支撑。电站的下游需求稳定(居民用电、工业用电),“公司光伏全产业链布局”保证了电站建立与运营的低成本,公司业绩确定程度高。我们预计公司2017-2019年分别实现归母净利润2.00 亿、3.02 亿、4.05 亿,对应摊薄EPS 分别为0.16 元、0.24 元、0.33 元,当前股价(4.67 元/股)对应PE 分别为28.9X、19.1X、14.2X,维持【推荐】评级。

    风险提示:政府政策、政府补贴变化风险;业绩增速不及预期风险;