合纵科技(300477)：营收增幅较快 持续看好雅城四钴业绩和配电设备用户工程长期逻辑

　　报告摘要：

    　　报告摘要：公司实现营收6.31 亿元，YOY +30.95%；归母净利润0.34 亿元，YOY +11.66%。

    　　(1)营业收入增速较快，但毛利率下滑，未能实现与营收同比增幅。

    　　公司拿单能力较强，在网内往外市场共同发力，积极开拓电力市场和用户工程市场，签订合同订单持续增加。除柱上开关外，各产品毛利率均有不同程度下滑，导致综合毛利率较上年同期下降4.67 Pcts。

    　　(2)2017-2018 年业绩增长主要来源于湖南雅城四氧化三钴产品量价齐升、磷酸铁产品以量补价。现有钴产品产能2600 吨，磷酸铁产能8000 吨。推算，今年四氧化三钴出货量可能达到2640 吨，磷酸铁出货量8000 吨。测算，今年湖南雅城收入约11 亿元，毛利约2.5 亿元，净利润约1.5 亿元。募投新建20000 吨磷酸铁产能，按照2018 年钴产品出货3000 吨、铁产品13000 吨推算，湖南雅城2018 年净利润或将达到1.9 亿元。未来计划钴系列生产线通过优化改造，增加30%产能，2019 年将达到3900 万吨。

    　　(3)配网综合服务商闭环逐步完善，2019 年以后配售电业务或将进入收获期。此次并购江苏鹏创，取得电力设计及施工资质，逐步完善“工程设计-工程总包-产品制造-运维服务”的配电网产业链布局。

    　　苏州鹏创四年业绩承诺6715 万元。参股中能电投配网产业基金，突破配电网运营权的区域壁垒，目前已经锁定中山翠亨等工业园区配售电业务。公司配售电业务部分未来有5-6 个园区有希望签协议。若中山园区2019 年开始投资建设，当年将带动公司营业收入7 亿元。

    　　(4)实控人增持2.1 亿元，增持均价约20.1 元/股，与发行股份购买资产的发行价格、公司较低估值倍数共同铸成坚实底部。发行股份购买资产的发行价格20.28 元/股。募集资金4.68 亿元，控股股东承诺认购金额不低于7975 万元，合纵投资承诺认购金额不低于2.4 亿元。

    　　业绩预测：2017-2019 年EPS 0.49、1.00、1.36 元/股，对应当前股价PE 41.03、19.98、14.71 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：系统性风险；并购标的产能释放不及预期。