现代投资(000900)中报点评:业绩超预期 低估值高增长延续

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:吴彦丰/刘正 日期:2017-08-23

  投资要点

      特大货车流量高增长和农商行投资收益推动扣非后业绩增长 30%。上半年公司完成营收 45.8 亿元,同比增长 17.8%,实现归母净利润 4.1 亿元,同比增长 18.8%,扣非后净利润为 3.94 亿元,同比增长近 30%,主要为去年上半年有 4800 余万元营业外收入。公司业绩显著增长超过我们预期主要缘于宏观经济景气带动的特大货车流量高增长以及投资收益并表贡献。

      特大货车流量高增长,主要路段毛利率提升 2%以上。上半年公司整体车流量增长 9.8%,其中占比最高的特大型货车流量增长 47%,通行费收入增长5%。路费收入低于车流量增长主要原因是湖南省对货车实行全计重收费,而去年 9 月交通部在全国范围内进行超载超限治理后货车平均载重量下降拖累了收入表现,但从 2017Q4 后高基数效应消除公司路费收入增速预计将明显提升。三年治超使湖南路面状况有根本改善,上半年公路运营养护成本维持低位使潭耒路和长永长潭路毛利率均有 2%以上提升。

      农商行投资收益和供应链贡献增长,天气和洪涝因素暂时拖累环保业务。

      上半年公司投资收益增加 0.8 亿元,增幅 119%,主要由于去年下半年参股的多家农商银行并表贡献投资收益,供应链净利润 0.19 亿元,增幅 160%。

      除银行投资和供应链以外的辅业盈利总体持平,虽然未披露环保板块具体盈利,但我们从少数股东权益为负推测上半年现代环科盈利下降,主要原因在于上半年湖南洪涝多雨导致垃圾填埋等环保作业难以进行从而影响了收入确认,预计下半年将恢复正常。明年现代环科将有多个垃圾发电项目集中投产有望为公司贡献千万规模盈利增长。另外,上半年金融监管环境较严也影响了公司小贷和融资担保业务。

      若谭耒路扩建公司估值有望大幅上修。我们认为,目前公司较低的估值水平已 经 完全 反 映了 作为 干线 路 产的 京 港澳 高速 湖南 段 潭耒 路将 于2020~2023 年到期的最坏预期。但考虑到目前京港澳高速湖北段和广东段均为八车道,仅有湖南段为四车道,潭耒路扩建对地方政府、车主、公司和投资者都有利。若潭耒路最终扩建其经营年限可能延长 20 年以上,公司估值有望大幅上修,且由于潭耒路折旧摊销基数较高,我们判断扩建转固后不会对公司短期业绩造成很大压力。

      风险提示。经济下行货车流量低于预期,道路运营养护成本高于预期,谭耒路扩建不及预期。

      盈利预测及估值。考虑到大货车流量高速增长以及公司拟投资祁东农商银行和投资控股岳阳巴陵农商银行,并表后将贡献业绩增量,我们上调2017~2019年EPS预测至0.62/0.80/0.96元(原预测为0.58/0.73/0.87元),保守假设潭耒路到期后公司 DCF 合理估值为 129 亿元,合每股 8.5 元,维持“买入”评级。