骆驼股份(601311)半年报点评：锂电池不及预期 关注铅回收产业布局

　　投资要点

    　　事件：公司发布2017半年报，上半年实现营业收入31.9亿元（yoy +28.8%），归母净利润2.1 亿元（yoy +10.2%），扣非归母净利润1.4 亿元（yoy -16.9%）。

    　　铅价上涨压制毛利率，锂电池不及预期。2017H1 公司铅酸蓄电池产量达993.4万KVAH，同比增长3.4%，营业收入增速为28.8%远超销量增速体现龙头定价实力。然而，由于环境督察力度加大双管齐下，落后产能加速淘汰，导致铅价2017Q2 有所反弹并维持高位，持续压制公司主业毛利率。公司半年销售毛利率仅为19.9%（同比下降4.2pct，环比2017Q1 下滑0.6pct）。锂电池板块由于新能源客车和物流车行业遇冷，公司锂电池出货受限，有望在下半年扩大产销。

    　　加大铅酸回收产能布局，牌照优势将逐步体现。公司旗下楚凯冶金具备10 万吨回收产能，骆驼华南公司15 万吨回收项目已经获得危险废物经营许可证，预计今年实现25 万吨回收产能。公司目标3 年布局达80 万吨回收产能，年初已和全国最大再生铅生产企业湖北金洋（回收产能30 万吨）签订合作框架协议，公司积极布局门店回收和铅酸回收产业将持续降低公司的原料成本，叠加铅酸蓄电池集中度提升效应，主业稳定增长可期。

    　　公司看点有三：1）铅酸消费税加速行业洗牌，龙头市占率提升。铅酸行业利润率较低，4%的铅酸消费税叠加严厉环境督察推进淘汰落后产能，公司目前整体净利润率为7%，高于行业4.5 个百分点以上，长期来看，将受益于行业竞争格局向好与集中度提升。2）公司积极布局门店回收和铅酸回收产业将持续降低公司的原料成本。我们预计公司2017 年将形成25 万吨的废旧铅酸蓄电池的回收产能，公司通过打通多年来积累的线下门店，提升回收效率，将大幅降低铅原料成本。3）锂电池有望扩大产能。公司目前已经开拓南京金龙、武汉扬子江、凯马汽车、恒天新楚风、吉利汽车、北汽等优质客户，我们预计下半年客车和物流车行业回暖，公司有望扩大产销。

    　　盈利预测与投资建议。由于铅酸主业毛利率下滑影响，锂电项目不及预期，我们下调公司2017-2019 年EPS 分别为0.70 元（0.93 元）、0.83 元（1.01 元）、1.05 元（1.09 元），对应PE 分别为22 倍、18 倍、14 倍。下调至“增持”评级。

    　　风险提示：铅酸蓄电池业务增速或不及预计，锂电池业务或不及预期等风险。